In dem ungewissen konjunkturellen Umfeld von heute sind Anleger gut beraten, potenzielle Risiken im Auge zu behalten.

In unserem aktuellen Konjunkturausblick„Aufgewühlte Märkte, aussichtsreiche Anleihen“ erfahren Sie, wie sich die restriktive Geldpolitik auf die Realwirtschaft auszuwirken scheint und was dies für die Vermögensanlage bedeutet. Dieser Blog-Beitrag fasst unsere Ansichten mit Blick auf die kommenden sechs bis zwölf Monate zusammen.

Das makroökonomische Umfeld

Die jüngsten Schocks im Bankensektor zeigen, dass die Bemühungen der Zentralbanken, die Inflation einzudämmen, zunehmend Wirkung zeigen, was weiterreichende Konsequenzen für die Konjunktur haben dürfte.

Aus unserer Sicht gibt es drei zentrale Wirtschaftsthemen über unseren zyklischen Horizont:

• Bankenpleiten und steigende Kapitalkosten könnten eine erhebliche Verschärfung der Kreditbedingungen zur Folge haben, insbesondere in den USA – und damit das Risiko einer früheren und tieferen Rezession erhöhen.
• Die Zentralbanken sind wohl bald am Ende ihrer Zinsanhebungszyklen angelangt; ein Verzicht auf eine weitere geldpolitische Straffung ist aber nicht das Gleiche wie eine Normalisierung oder gar eine Lockerung der Geldpolitik, für die vermutlich ein Rückgang der Inflation in Richtung der Zentralbankziele nötig sein wird.
• Rezessionsrisiken und etwaige weitere Schieflagen im Bankensektor werden voraussichtlich nicht auf eine weitere groß angelegte Reaktion der Fiskalpolitik stoßen, es sei denn, ihre ökonomischen Folgen sind klar ersichtlich und schwerwiegend.

Aus historischer Sicht setzen Rezession und zunehmende Arbeitslosigkeit für gewöhnlich etwa zwei bis zweieinhalb Jahre nach dem Beginn eines Zinserhöhungszyklus ein. Der aktuelle Zyklus scheint sich weitgehend entlang dieser historischen Zeitleiste zu entwickeln.

In vergangenen Zyklen begann die Lohninflation erst ein ganzes Jahr nach dem Beginn einer Rezession, sich wesentlich zu verlangsamen. Da der Preisauftrieb voraussichtlich auch weiterhin nur allmählich nachlassen wird, dürfte jedwede Maßnahme zur Normalisierung oder gar Lockerung der Geldpolitik ebenfalls mit Verzögerung eingeleitet werden und davon abhängen, wie sich der Zielkonflikt zwischen Finanzstabilität und Inflationsrisiken entwickelt.

Diese Verzögerungen beim Inflationsgeschehen werden in der Eurozone voraussichtlich größer sein, was die Europäische Zentralbank (EZB) dazu bewegen sollte, noch länger auf Zinserhöhungskurs zu bleiben als die US-Notenbank. In Europa dürften die gestiegenen Gaspreise, die geschwächte Währung und der weniger flexible Arbeitsmarkt dafür sorgen, dass die Inflationsraten über längere Zeit erhöht bleiben.

Anlagekonsequenzen

Ein unsicheres Marktumfeld ist in der Regel vorteilhaft für Anleihen – vor allem, seitdem die Neubewertung der Märkte im vergangenen Jahr die aktuellen Renditeniveaus – historisch gesehen ein verlässlicher Indikator für die Erträge – deutlich nach oben getrieben hat. Es scheint, als würden Anleihen ihre traditionellen Qualitäten der Diversifizierung und des Kapitalerhalts künftig wieder stärker zur Schau stellen. Zudem steht ihnen im Fall einer weiteren konjunkturellen Eintrübung potenziell eine positive Kursentwicklung bevor.

In unserem Basisszenario rechnen wir nach wie vor mit einer Renditespanne von etwa 3,25 bis 4,25 Prozent für zehnjährige US-Staatsanleihen sowie mit breiteren Spannen in anderen Szenarien – mit einer möglichen Tendenz nach unten, die den steigenden Risiken zuzuschreiben ist.

Da die Renditen am vorderen Ende der Zinsstrukturkurve relativ hoch sind, bieten sich derzeit attraktive Chancen bei kurzfristigen, Cash-ähnlichen Anlagen, die potenziell weniger volatil sind als viele andere Investments. Im Gegensatz zu Anleihen mit längerer Laufzeit bietet Cash aber nicht die gleichen Diversifikations-Charakteristika und auch nicht die Möglichkeit, über Kurssteigerungen einen (höheren) Gesamtertrag einzufahren, wenn die Renditen weiter sinken, wie es in früheren Rezessionen der Fall war.

Die angespannte Lage im Bankensektor bestärkt uns in unserem vorsichtigen Ansatz bei Unternehmensanleihen, insbesondere bei Wertpapieren mit niedrigerem Rating wie etwa vorrangig besicherten Bankdarlehen. Die jüngst gesehene Volatilität im Bankensektor könnte eine Ouvertüre dafür sein, was den konjunktursensibleren Segmenten der Kreditmärkte noch bevorsteht. Wir bevorzugen weiterhin strukturierte verbriefte Produkte, die mit Sicherheiten hinterlegt sind.

Wir glauben, dass quasi-staatliche, mit Hypotheken besicherte Wertpapiere aus den USA attraktiv bleiben, insbesondere nach der Ausweitung der Spreads, die wir jüngst beobachten konnten. Diese Wertpapiere sind in der Regel sehr liquide und durch eine Garantie der US-Regierung oder von US-Behörden abgesichert, was ihre Widerstandsfähigkeit erhöht und das Abwärtsrisiko verringert.

Im Finanzsektor hat die weitreichende Abwertung dazu geführt, dass einige der vorrangigen Emissionen von stärkeren Banken nun attraktiver erscheinen. Ihre Bewertungen und die größere Gewissheit über ihren Platz in der Kapitalstruktur verstärken unsere Präferenz für vorrangige gegenüber nachrangigen Schuldtiteln.

An den privaten Märkten sehen wir mittlerweile attraktivere Chancen bei neueren Deals. Allerdings haben sich die Preise von Bestands-Assets im Vergleich zu den öffentlichen Märkten langsamer angepasst. In unseren Strategien setzen wir mehr als üblich auf Liquidität und sind darauf vorbereitet, sich ergebende Marktchancen und Verwerfungen auszunutzen.

Gewerbeimmobilien (CRE) stehen möglicherweise vor weiteren Herausforderungen, wobei nicht alle Titel gleich sind. Unser Ziel ist es, bei diversifizierten Deals in den vorrangigen Bereichen der Kapitalstruktur zu bleiben und solche mit singulären Assets oder mit Mezzanine-Level-Strukturen, die in der Regel von schlechterer Qualität sind, zu vermeiden.