Blickpunkt

Wollen Sie das Inflationsrisiko abmildern? Entscheiden Sie sich für einen Portfolioansatz

So konstruiert man Portfolios für eine Vielzahl von Inflationsszenarien.

Der Anstieg der US-Verbraucherpreise hat die Debatte über die Inflation angefacht – was Anleger dagegen tun sollten.

Die „Inflationistas“ glauben, dass die massiven fiskalischen und geldpolitischen Anreize einen sich selbst tragenden Zyklus steigender Preise in Gang setzen. Andere, darunter die US-Notenbank und die Regierung Biden, sind der Ansicht, dass sich die höheren Inflationsraten der vergangenen Monate als vorübergehendes Phänomen erweisen werden. Die höheren Raten haben ihre Ursache primär in temporären Faktoren wie Angebotsengpässen und einer steigenden Verbrauchernachfrage nach der Pandemie.

Unser Research-Artikel vom Juli mit dem Titel „Einschätzungen zur Inflation: Theorien, Strategien und Portfolios“ argumentiert, dass die Debatte über die Inflation in der Regel an mangelhaften Definitionen leidet – und so Verständnis und Begrifflichkeiten auf der Strecke bleiben. Die Messgrößen für die Inflation können sehr unterschiedlich sein, und einige, wie der Verbraucherpreisindex, neigen dazu, die Inflation zu überzeichnen. Auch die Inflationstheorien haben sich weiterentwickelt. Sie haben seit den 1970er-Jahren zwei große Wendepunkte erlebt.

Aktuell sind wir der Ansicht, dass die Inflation höher ausfällt als vom Markt erwartet. Aber auf längere Sicht besteht eine hohe Wahrscheinlichkeit, dass sich die Inflation eindämmen lässt. Für Anleger, die sich gegen Inflationsrisiken absichern wollen, zeigen wir jedoch auf, wie ein Portfolio-Ansatz, der mehrere Strategien kombiniert, in einer Vielzahl von Inflationsszenarien effizient sein kann.

Ein Portfolioansatz für die Inflationsabsicherung

Die potenziellen Vorteile eines Portfolioansatzes liegen auf der Hand.

Betrachten wir ein einfaches Beispiel mit drei häufig verwendeten Anlageformen zur Inflationsabsicherung: Treasury Inflation-Protected Securities (TIPS), Rohstoffe und Real Estate Investment Trusts (REITs). Fußnote 1 Abbildung 1 zeigt das Inflations-Beta im Vergleich zur Sharpe-Ratio für optimale Portfolios mit unterschiedlichen Inflations-Beta-Zielen sowie für die drei einzelnen Asset-Klassen. Fußnote 2, Fußnote 3 Die Ergebnisse zeigen, dass optimale Portfolios das Potenzial haben, höhere Renditen und/oder Hedging-Vorteile zu erzielen als einzelne Anlageklassen.

Abbildung 1: Drei Anlageklassen sind besser als eine

Abbildung 2 zeigt detailliert unsere Annahmen zu den Eigenschaften dieser Anlageklassen und wie sie in diversifizierten Portfolios mit höheren erwarteten Renditen und geringerer Volatilität kombiniert werden können – auf gehebelter und nicht gehebelter Basis. Die beiden Portfolios weisen positive Inflations-Betas auf und erzielen höhere erwartete Renditen und Sharpe-Ratios als einzelne Anlageklassen, mit Ausnahme von REITs, die ein negatives Inflations-Beta aufweisen.

Abbildung 2: Portfolios können das geschätzte Sharpe-Verhältnis und/oder die Wirksamkeit der Inflationsabsicherung verbessern.

Makroökonomische Szenarien und Asset-Trends

Bei der Optimierung des Gesamtportfolios muss auch berücksichtigt werden, wie sich die einzelnen Anlageklassen in verschiedenen makroökonomischen Szenarien entwickeln können. Abbildung 3 zeigt vier Makroszenarien und unsere Annahmen für die Eintrittswahrscheinlichkeit für jedes dieser Szenarios. Diese spiegeln unsere aktuellen Einschätzungen der makroökonomischen Szenarien und deren Eintrittswahrscheinlichkeiten wider. Das gilt auch für die Allokationen in der folgenden Analyse, die sich ebenfalls alle noch ändern können.

Abbildung 3: Makroökonomische Szenarien sind wichtig

Zusammenfassung

Das Balkendiagramm in Abbildung 4 zeigt den Bias (Überhang) bestimmter Vermögenswerte im Vergleich zum Marktportfolio in jedem Szenario sowie den wahrscheinlichkeitsgewichteten Durchschnitt der vier Szenarien. Fußnote 4

Erwartungsgemäß weisen Anlagen mit Inflationsabsicherung wie globale inflationsgebundene Anleihen und Rohstoffe in Inflationsszenarien höhere Renditeerwartungen auf. Eine höhere Rendite bedeutet jedoch nicht unbedingt eine höhere optimale Gewichtung in einem bestimmten Szenario. Es sind die relativen Renditen der einzelnen Anlageklassen in jedem Szenario, worauf es ankommt. Im Stagflations-Szenario ist das Portfolio beispielsweise auf verschiedene Anlagen mit Inflationsabsicherung wie inflationsgebundene Anleihen, Rohstoffe und private Rohstoffquellen ausgerichtet.

Abbildung 4: Erwartete Renditen und Assetklassen-Bias in verschiedenen Szenarien

Insgesamt zeigen die Ergebnisse, dass Anlagen mit Inflationsabsicherung in einem Gesamtportfolio eine konstruktive Rolle spielen können, selbst dann, wenn die Gesamtwahrscheinlichkeit einer über den Erwartungen liegenden Inflation mit 40 Prozent gering ist. Außerdem sollten wir darauf hinweisen, dass diese Ergebnisse unsere aktuellen Einschätzungen der makroökonomischen Szenarien widerspiegeln und sich die Allokationen ändern können. Eine vollständige Analyse sowie Informationen zu den Methoden und Berechnungen finden Sie in der Langversion des Aufsatzes.

Anhang

Näherungswerte für die Risikomodellierung

Anhang



TIPS werden durch den Bloomberg Barclays US Treasury Inflation Notes Total Return Index, REITs durch den FTSE Nareit Equity REITS Total Return Index und Rohstoffe durch den Bloomberg Commodity Index dargestellt. Zurück zum Inhalt 2 Inflations-Beta wird durch Regression der Überschussrenditen von Vermögenswerten auf die Inflations- und die Wachstumsabweichung berechnet. Ein Inflations-Beta von x kann so interpretiert werden, dass bei einer realisierten Inflation, die ein Prozent höher ist als erwartet, die Überschussrendite des Vermögens um x Prozent höher ist. Zurück zum Inhalt 3 Das optimale Portfolio erzielt die höchste Rendite, wenn das Inflations-Beta dem Zielwert entspricht. Wir lassen eine maximale Hebelwirkung von 30 Prozent zu, und die Volatilität ist nie höher als 18 Prozent. Zurück zum Inhalt 4 Zunächst berechnen wir die impliziten Renditen, d. h. eine Reihe von Renditen, bei denen die Marktkapitalisierungs-Gewichtungen optimal für die mittlere Varianz sind; anschließend berechnen wir die szenariospezifischen Renditen und das optimale Portfolio für jedes Szenario. Zurück zum Inhalt
Autor

Jamil Baz

Josh Davis

Weltweiter Leiter des Risikomanagements

Jerry Tsai

Quantitative Research Analyst

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Zur Berechnung der Volatilitäten wurde eine Block-Bootstrap-Methode verwendet. Wir beginnen mit der Berechnung der historischen Faktor-Renditen, die dem Referenzwert für jede Anlageklasse zugrunde liegen, für den Zeitraum von Januar 1997 bis heute. Danach stellen wir innerhalb des Datensatzes ein Paket von zwölf Monatsrenditen zusammen, um zu einem Wert für die Jahresrendite zu kommen. Dieser Prozess wird 25.000 Mal wiederholt, um eine Ertragsreihe mit 25.000 annualisierten Renditen zu erhalten. Die Standardabweichung dieser Jahresrenditen wird verwendet, um die Volatilität für jeden Faktor zu modellieren. Danach verwenden wir dieselbe Ertragsreihe für jeden Faktor, um die Kovarianz zwischen den Faktoren zu berechnen. Schließlich wird die Volatilität des Referenzwerts für jede Anlageklasse als Summe der Varianzen und der Kovarianz der Faktoren berechnet, die diesem bestimmten Referenzwert zugrunde liegt. Für jede Anlageklasse, jeden Index beziehungsweise jede Referenzstrategie betrachten wir entweder eine Schätzung zu einem bestimmten Zeitpunkt oder einen historischen Durchschnitt der Faktor-Exposures, um die Gesamtvolatilität zu ermitteln. Wenden Sie sich bitte an Ihren Ansprechpartner bei PIMCO, um weitere Informationen darüber zu erhalten, wie bestimmte Proxy-Faktor-Engagements geschätzt werden.

Alle Investments enthalten Risiken und können an Wert verlieren. Aktien können sowohl wegen der tatsächlichen als auch der empfundenen allgemeinen Markt-, Konjunktur- und Branchenbedingungen an Wert verlieren. Anlagen am Anleihenmarkt unterliegen Risiken wie zum Beispiel Markt-, Zins-, Emittenten-, Kredit-, Inflations- und Liquiditätsrisiken. Der Wert der meisten Anleihen und Anleihenstrategien wird durch Zinsänderungen beeinflusst. Anleihen und Anleihenstrategien mit längerer Duration sind häufig sensitiver und volatiler als Papiere mit kürzerer Duration. Die Anleihenpreise sinken in der Regel, wenn die Zinsen steigen. Ein Umfeld niedriger Zinsen erhöht dieses Risiko. Eine Verschlechterung der Bonität des Anleihenkontrahenten kann zu einer niedrigeren Marktliquidität und einer höheren Kursvolatilität beitragen. Der Wert von Anlagen in Anleihen kann bei der Rücknahme über oder unter dem ursprünglichen Kaufpreis und Wert liegen. Anlagen in Wertpapieren, die auf Fremdwährungen lauten und/oder im Ausland begeben wurden, können mit einem erhöhten Risiko aufgrund von Wechselkursschwankungen sowie wirtschaftlichen und politischen Risiken behaftet sein. Dies gilt vor allem für Schwellenländer. Inflationsindexierte Anleihen (Inflation-linked Bonds, ILBs), die von einer Regierung begeben werden, sind festverzinsliche Wertpapiere, deren Nennwert regelmäßig an den Inflationszins angepasst wird; ILBs sinken im Wert, wenn die Realzinsen steigen. Treasury Inflation-Protected Securities (TIPS) sind ILBs, die von der US-Regierung emittiert werden. Staatliche Wertpapiere werden im Allgemeinen vom ausgebenden Staat besichert. Obligationen von Behörden und Ämtern der US-Regierung werden unterschiedlich stark, aber im Allgemeinen nicht in voller Höhe vom US-amerikanischen Staat besichert. Portfolios, die in diese Wertpapiere investieren, bieten keine Garantien und unterliegen Wertschwankungen. Hochzinsanleihen mit schlechteren Ratings bergen ein höheres Risiko als solche mit besseren Ratings. Portfolios, die in solche Papiere investieren, können einem höheren Kredit- und Liquiditätsrisiko unterliegen als andere Portfolios. Rohstoffe sind mit einem erhöhten Risiko behaftet. Dazu gehören Veränderungen der Marktbedingungen ebenso wie politische, aufsichtsrechtliche und natürliche Risiken. Sie sind deshalb möglicherweise nicht für alle Anleger geeignet. Der Wert von Immobilien und von Portfolios, die in Immobilien investieren, kann aus verschiedenen Gründen schwanken: Verluste durch Unglücksfälle oder Enteignung, Veränderungen der lokalen und allgemeinen ökonomischen Rahmenbedingungen sowie bei Angebot und Nachfrage, Änderungen des Zinsniveaus oder der Grundsteuersätze, gesetzliche Mietobergrenzen, Änderungen bei Flächennutzungsgesetzen und den Betriebs- und Nebenkosten. REITs unterliegen Risiken wie etwa schlechte Manager-Performance, nachteilige Änderungen der Steuergesetze oder Ablehnung der Steuerfreiheit der Erträge. „Private Credit“ bezeichnet Anlagen in nicht öffentlich gehandelten Wertpapiere, die dem Risiko der Illiquidität unterliegen können. Portfolios, die in „Private Credit“ investieren, können Fremdkapital aufnehmen und spekulative Anlagen tätigen, die das Risiko eines Totalverlusts erhöhen. Generelle Risiken von Private-Equity- und Hedgefonds-Strategien: Die Strategien sind mit einem hohen Risiko verbunden, und potenzielle Anleger werden darauf hingewiesen, dass diese Strategien nur für Personen mit ausreichenden finanziellen Mitteln geeignet sind, die mit Blick auf ihr Investment keinen Bedarf an Liquidität haben und das wirtschaftliche Risiko, einschließlich des möglichen Totalverlusts, ihrer Anlage tragen können. Anleger sollten vor einer Investment-Entscheidung ihren Anlageexperten konsultieren.

Der Barclays Global Aggregate Index bietet ein breit gefasstes Maßsystem für die weltweiten Märkte für Investment-Grade-Anleihen. Die Hauptbestandteile dieses Index sind der Pan-European Aggregate Index und der Asian-Pacific Aggregate Index. Der Index enthält außerdem Euro-Dollar- und Euro-Yen-Unternehmensanleihen sowie kanadische Staatsanleihen. Der Bloomberg Barclays Global High Yield Index ist eine Komponente des Multiverse Index, zusammen mit dem Global Aggregate Index. Er repräsentiert die Indizes U.S. High-Yield, Pan-European High-Yield, U.S. Emerging Markets High-Yield, CMBS High-Yield und Pan-European Emerging Markets High-Yield. Der Bloomberg Barclays U.S. Aggregate Index repräsentiert Wertpapiere, die bei der SEC registriert, steuerpflichtig und in US-Dollar denominiert sind. Der Index deckt den US-Markt für Investment-Grade-Anleihen ab und umfasst Indexkomponenten für Staats- und Unternehmensanleihen, Pass-Through-Hypothekenanleihen und forderungsbesicherte Wertpapiere. Diese großen Sektoren sind in spezifischere Indizes unterteilt, die regelmäßig berechnet und kommuniziert werden. Der Bloomberg Barclays US Treasury Inflation-Linked Bond Index misst die Performance des Markts für inflationsgeschützte US-Staatsanleihen (TIPS). Bestände der US-Notenbank an US-TIPS sind nicht Index-qualifiziert und werden vom ausstehenden Nennwert der einzelnen Anleihen im Index ausgeschlossen. Der Bloomberg Barclays U.S. Treasury Index ist ein Maß für die öffentlichen Verpflichtungen des US-Finanzministeriums. Der Bloomberg Barclays World Government Inflation-Linked All Maturities Bond Index misst die Performance der wichtigsten Märkte für inflationsgebundene Staatsanleihen. Der Index ist so konzipiert, dass er nur die Märkte umfasst, in die ein weltweit anlegender Government-Linker-Fonds wahrscheinlich investieren wird. Dies macht die Investitionsfähigkeit zu einem Schlüsselkriterium für die Aufnahme in den Index. Die derzeit im Index enthaltenen Märkte (in der Reihenfolge ihres Alters) sind Großbritannien (1981), Australien (1985), Kanada (1991), Schweden (1994), die USA (1997), Frankreich (1998) und Italien (2003). Der Bloomberg Commodity Index ist ein nicht gemanagter Index, der sich aus Terminkontrakten auf eine Reihe von physischen Rohstoffen zusammensetzt. Der Index ist als hoch liquide und diversifizierte Benchmark für die Anlageklasse Rohstoffe konzipiert. Das Futures-Engagement der Benchmark wird durch US-T-Bills besichert. Der FTSE National Association of Real Estate Investment Trusts (NAREIT) Equity Index ist ein nicht gemanagter, marktgewichteter Index von steuerlich qualifizierten REITs (einschließlich Dividenden), die an der New York Stock Exchange, der American Stock Exchange und dem NASDAQ National Market System notiert sind. Der MSCI World ex-USA Index erfasst große und mittelgroße Unternehmen in 22 von 23 Ländern der entwickelten Märkte, mit Ausnahme der Vereinigten Staaten. Mit 964 Konstituenten deckt der Index etwa 85 Prozent der um den Streubesitz bereinigten Marktkapitalisierung in jedem Land ab. Der "MSCI Emerging Markets"-Index umfasst große und mittelgroße börsennotierte Unternehmen in 27 Schwellenländern. Mit 1397 Konstituenten deckt der Index etwa 85 Prozent der um den Streubesitz bereinigten Marktkapitalisierung in jedem Land ab. Der Russell 3000 Index ist ein nicht gemanagter Index, der grundsätzlich repräsentativ für den US-Markt für große inländische Aktien ist, gemessen an der gesamten Marktkapitalisierung, die etwa 98 Prozent des für Investments offenen US-Aktienmarkts darstellt. Der S&P 500 Index ist ein nicht gemanagter Marktindex, der im Allgemeinen als repräsentativ für den Aktienmarkt insgesamt angesehen wird. Der Index legt den Schwerpunkt auf das Large-Cap-Segment des US-Aktienmarkts. Eine Direktanlage in einen nicht gemanagten Index ist nicht möglich.

„Real Estate“ ist ein auf individuelle Kundenwünsche angepasstes Modell, das die Risiko- und die Renditemerkmale eines Investments in gehebelte, private Immobilien imitieren soll, basierend auf den entsprechenden Indizes von Preqin und Cambridge Associates. Beachten Sie, dass die historische Volatilität von illiquiden Vermögenswerten abgeschwächt dargestellt ist, da diese nicht regelmäßig vom Markt gemessen wird. „Private Equity“ ist ein maßgeschneidertes Modell, bei dem die Risikofaktoren durch eine Regression auf den Cambridge Private Equity Index geschätzt werden. Anpassungen des Aktienrisikos und der Liquidität erfolgen im Einklang mit empirischen Ergebnissen über Private-Equity-Manager. Beachten Sie, dass die historische Volatilität von illiquiden Vermögenswerten abgeschwächt dargestellt ist, da diese nicht regelmäßig vom Markt gemessen wird. „Private Credit“ ist ein maßgeschneidertes Modell, das Anlagen in breit diversifizierte private Kreditpapiere darstellt. Dazu gehören gehebelte und nicht gehebelte Engagements in den Bereichen Wohnimmobilien-Kredite, Verbraucherkredite, spezielle Forderungsfinanzierungen, gewerbliche Immobilienkredite und private Unternehmenskredite. Beachten Sie, dass die historische Volatilität von illiquiden Vermögenswerten abgeschwächt dargestellt ist, da diese nicht regelmäßig vom Markt gemessen wird. „Private Infrastructure“ ist ein maßgeschneidertes Modell, das die Risiko- und Rendite-Charakteristika eines Investments in private Infrastrukturprojekte nachbilden soll. Beachten Sie, dass die historische Volatilität von illiquiden Vermögenswerten zu niedrig angesetzt ist, da sie nicht regelmäßig zum Marktwert bewertet werden. Benutzerdefinierte Modelle: Modelle werden als Ersatz für Anlageklassen bereitgestellt, für die kein Marktindex verfügbar ist. Sie sind nicht für Anlagezwecke bestimmt oder werden der Allgemeinheit auch nicht zur Verfügung gestellt.

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