Am 28. August tat Shinzo Abe – der am längsten amtierende Premierminister Japans – überraschend seine Absicht kund, aus gesundheitlichen Gründen zurückzutreten. Die Marktreaktion fiel recht gedämpft aus, da die Herausforderungen der Covid-19-Pandemie nahelegen, dass Japan in naher Zukunft an seiner außerordentlich lockeren makroökonomischen Politik festhalten dürfte. Wir weisen jedoch darauf hin, dass die längerfristigen politischen Herausforderungen Marktschwankungen oder eine unterdurchschnittliche Wertentwicklung bei japanischen Risikoanlagen zur Folge haben können.

Stabilität und Dauerhaftigkeit unter Abe

Premierminister Shinzo Abe übte sein Amt knapp acht Jahre lang aus – eine Zeit der Stabilität, die eine Phase der hohen Fluktuation in der politischen Führungsriege der Nation ablöste (mit sechs Premierministern in sechs Jahren, einschließlich Abes erster Amtszeit von 2006–2007).

Aus unserer Sicht gibt es vier Treiber für diese politische Stabilität und Dauerhaftigkeit, die während Abes zweiter Amtszeit vorherrschten und sich auch auf das Japan nach Abe auswirken werden.

1. Macht über die Bilanz der japanischen Notenbank (BOJ). Während des Präsidentschaftswahlkampfs der Liberaldemokratischen Partei (LDP) Ende 2012 war ein wichtiger Grundsatz von Abes politischem Versprechen, eine jährliche Inflationsrate von zwei Prozent anzuvisieren. Sobald er Premierminister wurde, trafen die Regierung und die Notenbank eine politische Vereinbarung, in der die BOJ zusicherte, ihr Inflationsziel von zwei Prozent zu erreichen. Daraufhin ernannte Abe Haruhiko Kuroda – einen ehemaligen Beamten des Finanzministeriums (MOF) und Kritiker des Unvermögens der Währungshüter, ihrem Mandat der Preisstabilität nachzukommen – zum Gouverneur der japanischen Notenbank. Unter Kurodas Leitung wartete die BOJ umgehend mit außerordentlich expansiven geldpolitischen Maßnahmen auf, einschließlich einer massiven qualitativen und quantitativen Lockerung (QQE), einer Negativzinspolitik und einer Kontrolle der Renditekurve.
2. Pragmatische Außenpolitik. Während Abe gewisse Schwierigkeiten hatte, eine starke Bindung zu US-Präsident Barack Obama aufzubauen, stellte er zu dessen Nachfolger Donald Trump rasch eine kooperative Beziehung her. Abes Engagement für die amerikanisch-japanische Allianz (die unter der früheren japanischen Führung geschwächt worden war) trug dazu bei, den Druck der USA auf Japans Währungs- und Handelspolitik zu verringern. Mithin war die BOJ in der Lage, eine übermäßige Abwertung des japanischen Yen (JPY) zuzulassen, ohne dass die USA sie zu sehr in ihre Schranken gewiesen hätten. Darüber hinaus war Abes Außenpolitik weitgehend pragmatisch: Sein Engagement für das US-japanische Bündnis ging nicht auf Kosten von Japans Verbindung zu China (im Gegensatz zu den Entwicklungen unter Premierminister Junichiro Koizumi, dessen fünfjährige Amtszeit im September 2006 endete und Abes erster Amtszeit als Premierminister vorausging, und der während seiner Präsidentschaft den umstrittenen Kriegsschrein Yasukuni besuchte). In der Tat haben sich die japanisch-chinesischen Beziehungen im Lauf von Abes Amtszeit spürbar verbessert, sodass Präsident Xi Jinping dem Land der aufgehenden Sonne in diesem Jahr seinen ersten Besuch abstatten sollte (der allerdings wegen Covid-19 abgesagt wurde). Im Großen und Ganzen war Japan in der Lage, vom Weltwirtschaftswachstum zu profitieren, was größtenteils diesem ausgewogenen Verhältnis zu den USA und China zu verdanken war. In diesem Zusammenhang hat der schwache Yen das Gewinnwachstum der japanischen Unternehmen beflügelt, was Abe half, das Vertrauen der Japan AG¹ zu gewinnen.
3. Pragmatische Innenpolitik. Abes Pragmatismus erstreckte sich auch auf die Innenpolitik. So gelang es ihm, von rechts nach links zu manövrieren – von der Wachstumspolitik zur Verteilungspolitik. Um ehrlich zu sein, lieferte Abe zwar wenig Substanz, dennoch hielten ihm die japanischen Wähler sein Bemühen zugute, was zur Schwächung der Oppositionsparteien beitrug.
4. Finanziert aus der Staatskasse. Obschon gemäßigte Fiskalpolitiker die Verbrauchssteuererhöhungen (2014 und 2019) unter Abe kritisiert hatten, gelang es der Regierung zumindest, den vom Finanzministerium priorisierten Sparkurs abzuschwächen und die Ausgabenpolitik flexibler zu gestalten. Inwieweit Abes Fiskalpolitik wirtschaftlich produktiv war, ist zwar umstritten; gleichwohl steht fest, dass die flexiblere Fiskalpolitik politisch mindestens ebenso wirksam war wie die Umsetzung seiner pragmatischen Verteilungspolitik.

Bevorstehende Herausforderungen

Japans nächster Premierminister wird es schwer haben, Abes Rezept für politische Stabilität und Dauerhaftigkeit zu folgen. Warum? Ganz einfach: Es herrscht Ebbe.

1. Die Außen- und die nationale Sicherheitspolitik werden deutlich herausfordernder sein. So sorgen nicht nur die US-Wahlen für zusätzliche Unsicherheit, darüber hinaus wird Japans außenpolitische Strategie gegenüber den USA und China durch die jüngste Eskalation der US-chinesischen Handelsspannungen erschwert.
2. Die Politik des schwachen Yen wird schwieriger zu verfolgen sein, da die wirtschaftliche Erholung in den USA und andernorts nur verhalten vonstatten geht und sich die Politik der Zentralbanken zunehmend annähert.

Welches wirtschaftliche Vermächtnis wird Abe hinterlassen? Aus unserer Sicht wird die nächste Führungsriege in Japan misslicherweise mit den Konsequenzen der politischen Stabilität und Dauerhaftigkeit, die Abe genoss, umgehen müssen.

1. Nur wenige notwendige Wirtschaftsreformen wurden umgesetzt. Offen gesagt hat die Regierung Abe es versäumt, ihr politisches Kapital bestmöglich einzusetzen, um die strukturellen Herausforderungen einer alternden Bevölkerung zu bewältigen. Des Weiteren hat sie nicht die notwendigen Reformen für einen nachhaltigen wirtschaftlichen Wohlstand eingeleitet. Die Regierung hat die Aufgabe, eine politisch kontroverse Diskussion über die ohnehin nicht tragfähigen öffentlichen Renten- und Gesundheitssysteme zu führen, lediglich auf die lange Bank geschoben. Wegen des unflexiblen Arbeitsmarkts und der starren Regulierung ist die Arbeitskräftemobilität in Japan nach wie vor äußerst gering. Darüber hinaus hat Covid-19 aufgezeigt, wie ausgesprochen schlecht Japan Informationstechnologie und digitale Lösungen integriert hat – sowohl im privaten als auch im öffentlichen Sektor. Das Land der aufgehenden Sonne wird sich vermutlich schwerer tun als andere Länder, Arbeit und Kapital umzuverteilen, um sich an die Welt nach Covid anzupassen.
2. Die Fiskalpolitik wird an die Wand fahren. Auf kurze Sicht dürfte die aktuelle Wirtschaftspolitik als Antwort auf Covid-19 – eine von der Zentralbank finanzierte expansive Fiskalpolitik – beibehalten werden, und zwar unabhängig davon, wer Abes Nachfolger wird. Im Bereich der Fiskalpolitik messen wir beiden Enden der Verteilung in den kommenden Jahren dagegen eine höhere Wahrscheinlichkeit bei. So könnten die künftigen politischen Entscheidungsträger zu einer noch aggressiveren, von der Geldpolitik finanzierten fiskalpolitischen Lockerung greifen, was einen Verlust des Anlegervertrauens in die Entwicklung der japanischen Staatsverschuldung oder zumindest eine Herabstufung der Ratings japanischer Staatsanleihen nach sich ziehen könnte. Auf der anderen Seite könnte sich Japan vorzeitig für eine Führungsriege entscheiden, die eine restriktive oder zumindest eine weniger expansive Fiskalpolitik befürwortet – eine Möglichkeit, die wegen der Besorgnis der breiten Öffentlichkeit, die Verschuldung des Landes könne im laufenden Jahr über 250 Prozent des BIP steigen, nicht ausgeschlossen werden sollte.
3. Die BOJ könnte in Richtung einer geldpolitischen Normalisierung tendieren. Auch hier gilt, dass in naher Zukunft wegen der durch die Covid-19-Pandemie verursachten wirtschaftlichen Unsicherheit nicht mit einem politischen Kurswechsel zu rechnen ist, weder in der Fiskal- noch in der Geldpolitik. Sobald die Pandemie jedoch abklingt, könnten die Notenbanker eine andere Richtung einschlagen – vor allem, wenn die derzeitige Amtszeit Kurodas im März 2023 abgelaufen ist (sofern er nicht früher ausscheidet). Wie die BOJ wiederholt betont hat, summieren sich die Nebenwirkungen der ultraniedrigen Zinssätze im Lauf der Zeit, was die Wirtschaft teuer zu stehen kommen könnte: Die Gewinnspannen der Banken könnten schrumpfen, was sie in ihrer Rolle als Finanzintermediäre schwächen würde, und die Renditen von Versicherungen und Renten könnten geringer ausfallen, was einen negativen Effekt auf die Verbraucherstimmung hätte.

Unseres Erachtens werden diese Herausforderungen das Risiko von politischer Instabilität und politischen Unwägbarkeiten mittel- bis langfristig erhöhen, was stärkere Schwankungen an den Finanzmärkten hervorrufen könnte und auf die Wertentwicklung japanischer Risikoanlagen drücken dürfte. Auch an den japanischen Anleihenmärkten könnte die Volatilität anziehen. Im Fall einer restriktiven Fiskalpolitik wäre ein weiterer Renditerückgang denkbar, wobei die Renditen andererseits zulegen könnten, wenn eine extreme Form der Schuldenmonetarisierung schließlich zum Verlust des Anlegervertrauens führt oder Rating-Herabstufungen bei Staatsanleihen oder eine Normalisierung der Zentralbankpolitik auslöst.