Anleger streben zunehmend ertragsorientierte Lösungen an, um eine Vielzahl von Anlagezielen zu verwirklichen. Kurz vor dem zehnten Jubiläum der Income-Strategie von PIMCO erläutern die Portfoliomanager Dan Ivascyn und Alfred Murata ihren Ansatz für ertragsorientierte Anlagen und beschreiben, wie sie im Umfeld niedriger Zinsen Chancen ausfindig machen.

Frage: Für ertragsorientierte Anlagen existieren teilweise sehr unterschiedliche Ansätze. Welcher Philosophie folgen Sie bei der Verwaltung der Income-Strategie von PIMCO?

Murata: Bei der Verwaltung der Income-Strategie verfolgen wir zwei Ziele: einen attraktiven, stetigen Ertragsstrom zu erwirtschaften und den Nettoinventarwert des Portfolios stabil zu halten. Die beste Methode zur Verwirklichung dieser beiden Ziele stellt unseres Erachtens die Aufteilung des Portfolios in zwei Komponenten dar. Die erste Komponente bilden Vermögenswerte, die nach unserer Einschätzung attraktive Erträge generieren werden, wenn das Wirtschaftswachstum unerwartet stark ausfällt. Die zweite Komponente besteht aus Vermögenswerten, bei denen wir eine gute Performance erwarten, wenn das Wirtschaftswachstum hinter den Prognosen zurückbleibt. Dies bietet dem Portfolio eine gewisse Absicherung gegen Kursverluste.

Einige ertragsorientierte Fonds richten den Fokus hauptsächlich auf Unternehmensanleihen und können ohne Einschränkungen in hochverzinsliche Wertpapiere investieren – ein Ansatz, der zu einem Portfolio mit konzentriertem Kreditrisiko führen kann. Bei PIMCO versuchen wir nicht lediglich, den höchstmöglichen Ertrag zu erwirtschaften, ohne uns um den Kapitalerhalt zu sorgen. Stattdessen achten wir auf eine Diversifizierung des Portfolios über eine Vielzahl von Sektoren und Ländern und räumen der Verringerung des Verlustrisikos eine hohe Priorität ein. Darüber hinaus streben wir langfristig die Generierung attraktiver absoluter Renditen und eine positive Gesamtrendite an.

Frage: Welche wirtschaftlichen Top-down-Einschätzungen vertritt PIMCO, und wie spiegeln sich diese in der Income-Strategie wider?

Ivascyn: Wir gehen davon aus, dass das globale Wachstum im langfristigen historischen Vergleich niedrig bleibt, im nächsten Jahr jedoch geringfügig ansteigt. Wir rechnen 2017 mit einem inflationsbereinigten Wirtschaftswachstum von rund 2%–2,5% in den USA, rund 1%–1,5% in der Eurozone und rund 0,5%–1% in Japan. Der Brexit, die im Juni getroffene Entscheidung Großbritanniens für einen Austritt aus der Europäischen Union, dürfte das Wachstum in Europa kurzfristig leicht belasten.

Wir gehen zudem davon aus, dass die Politik der Zentralbanken weltweit nach wie vor unterschiedlich ausfallen wird. Wenn die Brexit-Folgen in Großbritannien und Europa recht begrenzt bleiben, wie von uns erwartet, werden die USA die Zinsen wahrscheinlich mit sehr geringem Tempo anheben, während Europa, Japan, Australien und China ihre expansive Geldpolitik fortsetzen dürften, um ihre Volkswirtschaften zu unterstützen.

Murata: Wir streben an, ein globales ertragsorientiertes Portfolio zu konstruieren, das diesen wirtschaftlichen Top-down- Einschätzungen entspricht. Vor dem Hintergrund unserer Prognose eines positiven Wachstums in den USA und einer anhaltenden Erholung am Wohnimmobilienmarkt bevorzugen wir derzeit US-amerikanische Non- Agency Mortgage-Backed Securities, also Anleihen, die durch Immobilienhypotheken gesichert sind und keine staatlichen Garantien aufweisen, sowie weitere Sektoren mit erstklassiger Bonität, darunter Unternehmensanleihen mit Investment-Grade-Rating.

Unser Engagement in Non-Agency Mortgage-Backed Securities stellt die Portfoliokomponente mit höheren Renditen dar. Diese Wertpapiere bieten im aktuellen Umfeld eine attraktive Rendite im mittleren einstelligen Bereich sowie das Potenzial für Kurszuwächse, falls die Preise für US-Wohnimmobilien stärker ansteigen als erwartet. Wir rechnen mit einem jährlichen Anstieg der Wohnimmobilienpreise von 3%–4% in den nächsten zwei Jahren. Besonders wichtig ist jedoch: Falls die Eigenheimpreise fallen, sollten diese Wertpapiere immer noch positive Renditen bieten.

Innerhalb der hochwertigeren und defensiveren Komponente des Portfolios gefällt uns die Zinsduration in Australien. Darin spiegelt sich unsere Einschätzung wider, dass die Abkühlung der chinesischen Wirtschaft die Rohstoffpreise weiterhin allgemein niedrig halten dürfte, was zu einem geringen Wachstum in Australien führt. Infolgedessen könnte die Reserve Bank of Australia (RBA) ihre Zinssenkungen fortsetzen, wodurch bei australischen Anleihenengagements ein Wertsteigerungspotenzial entstehen würde. Zudem bietet Australien bisher ein recht attraktives Zinsniveau: Der Zielwert der RBA für den Leitzins am Geldmarkt liegt deutlich höher als das entsprechende Zinsniveau in den meisten anderen Industrieländern.

Frage: Die niedrigen Zinsen in den Industrieländern sind für ertragsorientierte Anleger bisher ein Problem. Wie verwalten Sie die Strategie in diesem Niedrigzinsumfeld?

Murata: Um in diesem Umfeld beständige Erträge oder Renditen zu erwirtschaften, ist unserer Ansicht nach größtmögliche Flexibilität erforderlich, und die Income- Strategie wird diesem Anspruch gerecht. Wichtig ist dabei, dass die Strategie ihre Duration, das heißt die Sensitivität gegenüber Zinsänderungen, variieren kann: von einem Tiefstwert bei null bis zu einem Höchstwert von acht Jahren, je nach unserer Einschätzung des aktuellen Umfelds. Auf diese Weise können wir die Portfolioduration anpassen, um uns gegenüber dem Zinsrisiko abzusichern.

Da die Income-Strategie zudem die Flexibilität bietet, am globalen Anleihenmarkt mit einem Umfang von 100 Bio. USD zu investieren, können wir von einer Vielzahl unterschiedlicher Sektoren profitieren, um zusätzliche Erträge zu erwirtschaften und zum Kapitalerhalt beizutragen. Unser Engagement in der australischen Zinsduration ist ein Beispiel dafür, wie wir die einzigartige Flexibilität der Income-Strategie einsetzen.

Frage: Hat sich die Volatilität an den Finanzmärkten im vergangenen Jahr darauf ausgewirkt, wie Sie die Income- Strategie verwalten?

Ivascyn: Wir wollen die Income- Strategie stets so widerstandsfähig wie möglich machen, um zum Kapitalerhalt beizutragen. Wir sagen gern, dass sich die Strategie „biegen, aber nicht brechen“ lassen soll. Das heißt: Sie besitzt die Flexibilität, sich an schwierige Marktbedingungen anzupassen und Herausforderungen zu meistern – die Volatilität nach dem Brexit-Votum wäre dafür ein gutes Beispiel –, da sie Zugang zu verschiedenen Sektoren und Regionen hat. In einem volatilen Marktumfeld kann die Income- Strategie aufgrund ihrer Ertragsorientierung und ihres globalen Engagements zeitweise eine etwas höhere Volatilität aufweisen als eine traditionelle Kernanleihenstrategie.

Dank der Kombination der globalen Ertragsorientierung mit der defensiven Portfoliokomponente, die in turbulenten Marktphasen ein größeres Potenzial für eine gute Performance aufweist, konnten wir in der Vergangenheit unter den unterschiedlichsten Marktbedingungen beständige Ertragsausschüttungen und attraktive risikobereinigte Gesamtrenditen bieten.

Jedoch kann Volatilität auch Chancen schaffen, da die Märkte oft überschießen oder überreagieren. Die Schwellenländer bieten dafür ein gutes Beispiel. Obwohl wir bei unserer Positionierung in den Schwellenländern innerhalb der Income-Strategie Vorsicht walten lassen, konnten wir einige interessante Anlagechancen ausmachen, wenn die Anleger zu pessimistisch waren. Beispielsweise profitierte die Strategie von ausgewählten Engagements in erstklassigen quasi-staatlichen Wertpapieren aus Schwellenländern wie Russland.

Wenn wir Positionen in volatileren Sektoren eingehen, bevorzugen wir in der Regel kleinere Engagements, damit mögliche Kursrückgänge unsere allgemeinen Portfolioziele nicht wesentlich beeinträchtigen. Unserer Ansicht nach ist die Strategie derzeit sogar stärker diversifiziert als je zuvor. Dies verdeutlicht die Einschätzung von PIMCO, dass kein bestimmtes Marktsegment massiv über- oder unterbewertet ist.

Frage: Auch die Liquidität gibt den Anlegern in jüngster Zeit Anlass zur Sorge. Wie beurteilen Sie die Liquidität bei der Verwaltung der Income-Strategie?

Ivascyn:Ein aktives Liquiditätsmanagement ist für unsere ertragsorientierten Portfolios entscheidend, da wir gemäß unseren Zielen beständige Erträge und attraktive Gesamtrenditen erwirtschaften wollen. Die Märkte sind jetzt weniger liquide als in der Vergangenheit, was zum Teil auf die regulatorischen Änderungen im Bankensektor seit der Finanzkrise zurückzuführen ist. Aus diesem Grund halten wir in der Strategie inzwischen einen höheren Barbestand als in der Vergangenheit.

Auch bei der Anlage müssen wir viel höhere Hindernisse überwinden: Wir suchen stets nach liquiden Instrumenten, um unsere Anlageeinschätzungen umzusetzen, und investieren nur dann einen geringen Anteil des Portfolios in weniger liquide Marktsegmente, wenn das Potenzial für eine erhebliche Entschädigung besteht.

Eine verringerte Marktliquidität ist im Allgemeinen auch mit einer höheren Volatilität am Markt verbunden, die einem aktiven Anlageverwalter mit einem hohen Liquiditätsbestand – sogenanntem „Dry Powder“-Kapital – enorme Chancen bieten kann. Einen Teil unserer liquiden Mittel nutzten wir zum Kauf erstklassiger Vermögenswerte zu sehr attraktiven Renditen, als die Volatilität im Februar dieses Jahres in die Höhe schoss.

Murata: Eine der wichtigsten Voraussetzungen für die Sicherstellung der Liquidität in der Income-Strategie ist die hochwertigere, defensive Komponente unseres Portfolios. Da dieser Portfolioanteil darauf ausgerichtet ist, in turbulenten Marktphasen bessere Ergebnisse zu erzielen, kann er der Strategie nicht nur eine Verringerung der Verlustrisiken bieten, sondern auch eine Steigerung der Liquidität.

Frage: Wie lässt sich die Income-Strategie in ein Anlageportfolio integrieren?

Ivascyn: Die Income-Strategie wurde als umfassende Lösung im Festzinsbereich für eine Vielzahl unterschiedlicher Anleger entwickelt. Sie bietet Anlegern, die ihre Altersvorsorge planen, und anderen ertragsorientierten Anlegern, die zuverlässige Erträge anstreben und dabei besonderen Wert auf das Risikomanagement legen, eine naheliegende Anlagemöglichkeit. Vielen Anlegern kann die Income-Strategie in den nächsten Jahren als Ergänzung ihrer Engagements in Kernanleihen dienen. Wenn die Zinssätze die Talsohle durchschreiten und allmählich wieder steigen, werden Erträge, im Gegensatz zu Kapitalzuwächsen, wahrscheinlich einen größeren Anteil an der Gesamtrendite am Anleihenmarkt darstellen. Anleihenanleger sollten daher das Ertragspotenzial in ihren Portfolios maximieren.

Die Income-Strategie strebt an, die besten Ideen zu nutzen, die von den 250 Mitgliedern des Portfoliomanagement-Teams von PIMCO entwickelt wurden und mit unserem makroökonomisch orientierten Top-down- Anlageprozess im Einklang stehen. Bei der Positionierung der Strategie zielen wir nicht nur weiterhin darauf ab, in einem ständig wechselnden Marktumfeld beständige Erträge zu erwirtschaften, sondern auch das Kapital zu erhalten und sogar offensiv zu agieren, wenn der Markt Anlegern dafür eine entsprechende Entschädigung bietet.