Strategie im Fokus

Income‑Strategie: 10 Jahre beständige Erträge

Die Portfoliomanager Dan Ivascyn und Alfred Murata erklären, wie Sie es geschafft haben, die Volatilität an den Märkten über das vergangene Jahrzehnt in eine Chance für ertragsorientierte Anleger umzuwandeln.

Ein schwierigeres Jahrzehnt für ertragsorientierte Anleger als die vergangenen zehn Jahre ist kaum vorstellbar. Es begann mit der Finanzkrise und endete mit dem Aufkeimen des Populismus. Letzteres führte zum Sieg Donald Trumps bei den US-Präsidentschaftswahlen. In der zurückliegenden Dekade ging es auf den Märkten angesichts der europäischen Schuldenkrise, der Drosselung der Quantitativen Lockerung, der Besorgnis über eine Konjunkturabkühlung in China, der beginnenden Normalisierung der US-Zinsen und des Brexit turbulent zu. Die ganze Zeit über bewegten sich Zinsen und Renditen auf historisch niedrigen Niveaus.

Diese vielschichtige Dynamik konnte jedoch dank des „Biegen ohne Brechen“-Ansatzes der auf die Erwirtschaftung von Erträgen ausgerichteten Income-Strategie von PIMCO nichtsdestotrotz gut gemeistert werden. Am 30. März wurde die Income-Strategie zehn Jahre alt. Aus diesem Grund erläutern die Portfoliomanager Daniel J. Ivascyn und Alfred T. Murata, wie sie es geschafft haben, aus der Volatilität Nutzen zu ziehen, und wie die Strategie in einer Zeit steigender Zinsen und erhöhter Unsicherheit positioniert ist.

Frage: Wenn Sie auf die vergangene Dekade zurückblicken – möglicherweise eines der turbulentesten Jahrzehnte für die Märkte –, welche Aspekte der Income-Strategie haben sich als besonders bedeutend herausgestellt?

Ivascyn: Zuallererst möchte ich sagen, dass Alfred und ich uns sehr freuen, dass die Income-Strategie nun zehn Jahre alt wird. Das ganze Team hat dazu beitragen, und wir möchten jedem danken, der daran beteiligt war. Insbesondere möchten wir uns bei unseren Kunden für das Vertrauen in uns als Verwalter ihres Kapitals bedanken.

Es wurde immer deutlicher, dass sich demografische Trendwenden vollzogen und das Bedürfnis nach Erträgen aufseiten unserer Kunden zunahm. Deshalb hielten wir einen systematischeren Ansatz für angebracht, um beständige Erträge und Kapitalzuwachs zu erzielen.

Dies führte für die Income-Strategie zu einem benchmark-unabhängigen Anlageansatz und der Flexibilität, vielfältige Anlagechancen wahrzunehmen, die für das Meistern dieses schwierigen Jahrzehnts von entscheidender Bedeutung waren. Dank des aktiven Managements konnten wir die Duration und das Sektorengagement steuern, was zur Aufrechterhaltung eines auf Länder- und Sektorebene diversifizierten Portfolios beitrug. Es gab Phasen, in denen die Renditen sanken, Phasen, in denen sich die Credit-Spreads ausweiteten, und – was besonders wichtig ist – Phasen, in denen die Renditen tatsächlich stiegen, wenn sich die Credit-Spreads ausweiteten. In all diesen Phasen konnte die Strategie ihre Flexibilität nutzen, um das Abwärtsrisiko zu reduzieren und aus Marktverzerrungen resultierende Möglichkeiten zu ergreifen.

Flexibilität ist zwar notwendig, aber leider nicht ausreichend. Es werden erhebliche Ressourcen benötigt, um Möglichkeiten im gesamten globalen Chancenspektrum auszumachen. An dieser Stelle kommt die Größenordnung von PIMCO ins Spiel. Wir haben Portfoliomanager und Trading Desks auf der ganzen Welt. Deshalb können wir in allen Sektoren der globalen Anleihenmärkte, die über ein Volumen von 100 Billionen US-Dollar (USD) verfügen, anlegen. Dies kann sich in einem Niedrigzinsumfeld besonders auszahlen, in dem Fehlbewertungen der Märkte möglicherweise eine bedeutendere Quelle für Ertragspotenzial darstellen.

Frage: Wie trägt der Anlageprozess von PIMCO zu dieser Strategie bei?

Ivascyn: Der Anlageprozess von PIMCO spielt eine entscheidende Rolle bei der Verwaltung der Strategie. Auf unseren Cyclical- und Secular-Foren treffen Anlageexperten von PIMCO und externe Experten aufeinander, wie beispielsweise Mitglieder unseres Global Advisory Boards, das vom ehemaligen Vorsitzenden der US-Notenbank Ben Bernanke geleitet wird. Auf diesen Foren werden Ausblicke für Wirtschaft und Märkte für die kommenden sechs bis zwölf Monate beziehungsweise drei bis fünf Jahre zusammengefasst. Diese makroökonomischen Top-down-Einschätzungen werden durch Bottom-up-Erkenntnissen von Credit-Analysten, Händlern und Portfoliomanagern mit Schwerpunkt auf bestimmten Anlageklassen ergänzt.

Diese Erkenntnisse helfen uns bei der Ausrichtung des „Biegen ohne Brechen“-Ansatzes der Income-Strategie, der auf unserer Ansicht basiert, dass der beste Weg zur Erzielung beständiger Erträge und stabiler Nettoinventarwerte darin besteht, die Strategie in zwei Komponenten aufzuteilen. Die erste Komponente besteht aus höher rentierlichen Anlagen, die sich unseren Erwartungen zufolge gut entwickeln werden, wenn das Wirtschaftswachstum die Erwartungen übertrifft. Die zweite Komponente ist in Anlagen höherer Qualität investiert, die gut abschneiden dürften, wenn das Wirtschaftswachstum enttäuscht. Die Income-Strategie verfolgt einen eigenen Ansatz, doch dieser fügt sich vollständig in den Anlageprozess von PIMCO ein.

Frage: Wie sind die aktuellen Aussichten?

Murata: Im kommenden Jahr gehen wir davon aus, dass sich das seit fast acht Jahren währende Wirtschaftswachstum weiter verstärken wird. Es wird durch die allgemein günstige Fiskalpolitik in den meisten Industrieländern, die lockereren Finanzbedingungen seit Jahresbeginn, ein besseres Konsum- und Geschäftsklima sowie die Belebung des Welthandels angetrieben werden. Zusätzlich zu der Zinsanhebung am 15. März erwarten wir für 2017 zwei weitere Erhöhungen durch die Fed. Wir schätzen, dass das globale BIP-Wachstum für die kommenden zwölf Monate zwischen 2,75% und 3,25% betragen wird. (Weitere Informationen sind in unserem aktuellen Konjunkturausblick „Auf dem Rückzug“ enthalten.)

In dem Zeitraum von drei bis fünf Jahren wird die Fed unseren Erwartungen zufolge zusätzliche Zinserhöhungen vornehmen, wenngleich die Zinsen – und das Wirtschaftswachstum – aufgrund von demografischen Entwicklungen, eines Anstiegs der öffentlichen und privaten Schulden sowie des langsamen Produktivitätswachstums hinter historischen Höchstständen zurückbleiben dürften.

Aus diesen und anderen Gründen rechnen wir mit einer Anlagelandschaft, die ebenso Herausforderungen wie Ertragspotenzial bergen wird. Wir gehen von einer erhöhten Volatilität und Unsicherheit sowie von einer größeren Eintrittswahrscheinlichkeit von sowohl negativen („Left tail“) als auch positiven („Right tail“) Extremszenarien aus.

Die negativen Extremrisiken beziehen sich auf die Politik der Zentralbanken, die ihre Grenzen erreicht, angespannte Bewertungen, untragbare Schuldenniveaus, die politische Unsicherheit und das Risiko von Handelskriegen. Die positiven Extremrisiken beinhalten eine Erholung der globalen Produktivität, die zu einem Anstieg der Investitionen und des Konsums wie auch zu einem wachsenden Optimismus („Animal Spirits“) führen würde.

Es gibt zwar keine Garantie, doch wir glauben, dass dieses Umfeld aktive Strategien begünstigt. Das Risikomanagement, einschließlich der Aufrechterhaltung ausreichender Liquidität und Portfolioflexibilität, ist von entscheidender Bedeutung, wenn es darum geht, durch die unruhigen Gewässer der Märkte zu steuern, die in nächster Zeit wahrscheinlich volatil sein werden.

Frage: Wie ist die Strategie angesichts unseres Ausblicks positioniert?

Ivascyn: Wie immer hat die Generierung beständiger Erträge und langfristiger Kapitalzuwächse für uns oberste Priorität. Der höher rentierliche Teil der Strategie konzentriert sich auf defensive, erstklassige und kurzfristige Unternehmensanleihen und strukturierte Kredite mit äußerst geringer Ausfallwahrscheinlichkeit. Wir sehen beispielsweise weiterhin Wertschöpfungspotenzial in Non-Agency Mortgage-Backed Securities (MBS), die attraktive Renditen bieten und selbst in schwächeren Konjunkturphasen stabil sein können.

Bei den höherwertigen Anlagen haben wir vor Kurzem eine Position in der US-Zinsduration aufgenommen – insbesondere nach den US-Wahlen –, um uns gegenüber potenziellen negativen Extremszenarien defensiver zu positionieren. Auch Anlagen in der australischen Zinsduration finden wir attraktiv. Wenn es zu einer Konjunkturabkühlung in China kommt, dürften die Rohstoffpreise ebenfalls nachgeben, was zu geringerem Wachstum und niedrigeren Zinsen in Australien führen würde. Wir erkennen nach wie vor Wertschöpfungspotenzial in der globalen Diversifizierung unserer Engagements.

Frage: Herr Murata, wie sind die Aussichten für Non-Agency MBS?

Murata: Non-Agency MBS sind durch Hypothekendarlehen in den USA besichert, haben aber keine Bürgschaft von staatlichen Einrichtungen wie Fannie Mae oder Freddie Mac. Anleger müssen darauf vertrauen, dass sie ihr eingesetztes Kapital von den Kreditnehmern zurückerhalten. Wenn wir also zwei der wichtigsten Performancetreiber – Preise für Wohnimmobilien und Bonität der Kreditnehmer – sorgfältig betrachten, sehen wir Wertschöpfungspotenzial.

Was der Markt möglicherweise nicht vollständig berücksichtigt, ist, dass viele der Kreditnehmer von alten Anleihen, die vor der Finanzkrise begeben wurden, bereits seit zehn Jahren oder länger Zahlungen leisten, was ihre Bonität erhöht. Darüber hinaus versuchen wir, diese Anleihen zu rund 75-85 Cent pro Dollar zu kaufen, sodass wir nicht den Pariwert erreichen müssen, um eine attraktive Rendite zu erzielen.

Frage: Die Income-Strategie hat zusätzliche Anleger angezogen. Sollten sie sich über Kapazitätsengpässe Sorgen machen?

Murata: Wir denken nicht, dass dies in nächster Zeit ein Problem darstellen wird. Das globale Anleihenuniversum ist mit einem Volumen von 100 Millionen USD riesig, und unseres Erachtens haben wir genügend Spielraum, um attraktive Anlagemöglichkeiten ausfindig zu machen. Wir streben danach, eine diversifizierte Strategie mit Wertpapieren im gesamten Liquiditätsspektrum fortzuführen.

Es stimmt, dass einige Sektoren kleiner sind oder dies werden. Die Strategie konnte jedoch im Laufe der Jahre attraktive Anlagemöglichkeiten verschiedener Herkunft ausmachen. Deshalb sind der benchmark-unabhängige Anlageansatz der Strategie und ihre Flexibilität, vielfältige Anlagechancen wahrzunehmen, so wichtig, um das derzeitige Marktumfeld zu meistern und beständige Erträge sowie attraktive risikobereinigte Renditen zu erzielen.

Frage: Eine letzte Frage – niemand hätte all die einschneidenden Ereignisse der vergangenen zehn Jahre voraussagen können. Was sagen Sie Anlegern, die sich sorgen, dass das nächste Jahrzehnt noch mehr Überraschungen bereithalten könnten?

Ivascyn: Marktvolatilität wird es immer geben, doch sie stellt auch eine Chance dar, insbesondere in Zeiten niedriger Zinsen. Wenn der Markt überreagiert, ist dies oft ein guter Zeitpunkt, Gelegenheiten zu ergreifen.

Mit anderen Worten: Wir sind bereit, die Mark-to-Market-Volatilität in Kauf zu nehmen, doch wir sind gleichzeitig bestrebt, die unter dieser Strategie verwalteten Portfolios gegen einen dauerhaften Kapitalverlust abzusichern. Unser Schwerpunkt auf strukturierten, erstrangigen Anleihen und einer Allokation in Anlagen höherer Qualität ist ein wichtiges Mittel, innerhalb der Strategie für stabile Ertragsausschüttungen zu sorgen.

Wir haben ein ereignisreiches Jahrzehnt hinter uns. Aber wir sind zuversichtlich, dass wir auch künftige Turbulenzen meistern werden.

Autor

Daniel J. Ivascyn

Group CIO

Alfred T. Murata

Portfoliomanager

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Rechtliche Hinweise

Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist keine Garantie und kein zuverlässiger Indikator für künftige Ergebnisse. Anlagen am Anleihemarkt unterliegen Risiken wie z. B. Markt-, Zins-, Emittenten-, Kredit-, Inflations- und Liquiditätsrisiken. Der Wert der meisten Anleihen und Anleihenstrategien wird durch Zinsänderungen beeinflusst. Anleihen und Anleihenstrategien mit längerer Duration sind häufig sensitiver und volatiler als Wertpapiere mit kürzerer Duration; die Anleihenpreise sinken in der Regel, wenn die Zinsen steigen, und das aktuelle Niedrigzinsumfeld erhöht dieses Risiko. Aktuelle Verringerungen der Kreditfähigkeit des Anleihe-Kontrahenten können zu einer niedrigeren Marktliquidität und einer höheren Kursvolatilität beitragen. Der Wert von Anlagen in Anleihen kann bei der Rücknahme über oder unter dem ursprünglichen Wert liegen. Anlagen in Wertpapieren, die auf Fremdwährungen lauten und/oder im Ausland begeben wurden, können mit höheren Risiken aufgrund von Wechselkursschwankungen sowie wirtschaftlichen und politischen Risiken behaftet sein. Dies gilt vor allem für Schwellenländer. Mortgage-Backed-Securities und Asset-Backed-Securities können anfällig sein für Zinsänderungen und unterliegen Risiken von vorzeitigen Rückzahlungen, und ihr Wert kann mit der Einschätzung der Bonität des Emittenten durch den Markt schwanken. Wenngleich sie in der Regel durch irgendeine Form von staatlichen oder privaten Garantien gestützt werden, gibt es keine Gewähr dafür, dass ein privater Garant seinen Verpflichtungen nachkommt. Hochrentierliche, niedriger bewertete Wertpapiere bergen ein höheres Risiko als höher bewertete Wertpapiere. Portfolios, die darin anlegen, können einem höheren Kredit- und Liquiditätsrisiko unterliegen als andere Portfolios. Aktien können sowohl wegen der tatsächlichen als auch der empfundenen allgemeinen Markt-, Konjunktur- und Branchenbedingungen an Wert verlieren. Derivate können mit bestimmten Kosten und Risiken wie z. B. Liquiditäts-, Zins-, Markt-, Kredit- und Verwaltungsrisiken sowie dem Risiko verbunden sein, dass eine Position nicht zum günstigsten Zeitpunkt glattgestellt werden kann. Durch Anlagen in Derivaten kann der Verlust den Wert des investierten Kapitals überschreiten. Diversifizierung schützt nicht vor Verlusten.

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