Anlagelösung

Alpha‑Gelegenheiten bei europäischen Anleihen – ohne zusätzliches Risiko

Trotz der historisch niedrigen Zinsen in Europa sind wir der Auffassung, dass aktive Anleger auf den Märkten für Anleihen der europäischen Kernländer nach wie vor Gelegenheiten ermitteln können. In diesem Artikel stellen wir Ihnen drei Beispiele vor.

Aufgrund der begrenzten Wachstumsaussichten und der Erwartung, dass die Inflation auch weiterhin unter den Zielvorgaben liegen wird, hat die Europäische Zentralbank signalisiert, die Leitzinsen für einen längeren Zeitraum auf niedrigem Niveau belassen zu wollen. Die Renditen europäischer Anleihen dürften daher noch eine Zeit lang gering bleiben.

Angesichts dieser Aussichten auf niedrige oder negative Renditen könnten Anleger in europäischen Anleihen zu dem Schluss kommen, dass sich in diesem Marktsegment keine Gelegenheiten bieten. Wir würden dem jedoch widersprechen. Denn festverzinsliche Anlagen aus Europa verfügen nach wie vor über Vorteile, die viele Anleger von einer Allokation in Anleihen erwarten: Diversifizierung, Kapitalerhalt und Erträge. Darüber hinaus bietet das aktuelle Umfeld aktiven Managern Gelegenheiten, höhere Renditen zu erzielen. Möglich wird dies durch den Einsatz von aktiven Strategien bezüglich der Renditekurve, die Umsetzung von Handelsansätzen, die auf einer umfassenden Fundamentalanalyse beruhen, oder die Nutzung von unterschiedlichen Marktinstrumenten, wie etwa Futures.

Nachfolgend stellen wir Ihnen drei Strategien vor, die Anlegern im aktuellen Umfeld unseres Erachtens helfen können.

1. Strategien bezüglich der Renditekurve: Roll-down bei deutschen Zinsen

Obwohl sich die Renditen deutscher Bundesanleihen auf historisch niedrigen negativen Niveaus bewegen, bieten sie aufgrund des steilen Verlaufs der deutschen Renditekurve nach wie vor ein Carry (Renditepotenzial) von rund 70 Basispunkten. Im Vergleich zur Renditekurve der USA, Japans und Großbritanniens ist die Kurve der Bundesanleihen insbesondere im Bereich der fünf- bis zehnjährigen Laufzeiten (siehe Grafik) steil. Damit bietet sie eine strukturelle Renditequelle. Die Kurve ist weiterhin steil, weil die EZB die kurzfristigen Zinsen zwar extrem niedrig hält, der Markt für Anleihen mit längeren Laufzeiten jedoch weiterhin nach Prämien verlangt. Anleger können davon ausgehen, dass die Kurve so lange steil bleiben wird, bis die EZB ihre Geldpolitik drastisch ändert oder ihre langfristige Glaubwürdigkeit einbüßt.

Der steile Verlauf der Kurve bietet die Gelegenheit, eine Roll-down-Strategie anzuwenden. Diese besteht darin, dass Anleger Anleihen kaufen, die sich auf einem steilen Abschnitt der Kurve befinden, und so im Laufe der Zeit, wenn die Renditen sinken, von Preisanstiegen profitieren. Eine zehnjährige Anleihe wird sich zum Beispiel in der Regel durch eine höhere Rendite (und einen niedrigeren Preis) auszeichnen als ein Wertpapier mit neunjähriger Laufzeit. Nach einem Jahr wird der Preis für die zehnjährige Anleihe steigen, da ihre Rendite dann für eine Fälligkeit von neun Jahren gilt. Wenn die Kurve zwischen den Laufzeiten ausreichende Renditeanstiege bietet und das geldpolitische Umfeld unverändert bleibt, kann sich dieser Prozess über mehrere Jahre fortsetzen. Für einen aktiven Verwalter wie PIMCO ist es dabei von zentraler Bedeutung, Risiken im Hinblick auf eine Veränderung der Geldpolitik zu erkennen. Gegenwärtig erwarten wir angesichts des derzeit geringen Wachstums und der vorherrschenden Inflation in dieser Hinsicht keine Änderungen.

 

2. Unbeachtete Sektoren ermitteln: dänische Hypothekenanleihen

Bei einer in die Jahre gekommenen Expansion, die sich durch geringe Renditen in Europa und enge Spreads auszeichnet, ist es unseres Erachtens wichtiger denn je, Sektoren zu bevorzugen, die robust sind und ein attraktives Potenzial für risikobereinigte Renditen bieten. Ein Beispiel hierfür sind unserer Meinung nach dänische hypothekenbesicherte Anleihen. Dieser Sektor war in der Vergangenheit regelmäßig in den aktiv verwalteten europäischen Portfolios von PIMCO vertreten, da er eine ansprechende Rendite bietet, die höher ist als bei traditionellen Staatsanleihen, und gleichzeitig ein niedriges Risikoprofil aufweist. Dänische hypothekenbesicherte Anleihen werden seit mehr als 200 Jahren emittiert, ohne dass es dabei jemals zu einem Zahlungsausfall gekommen ist. Darüber hinaus bieten sie mit rund 1,5% (für auf Euro lautende Papiere) eine der höchsten Renditen in Europa. Damit liegen sie deutlich über anderen Vermögenswerten mit AAA-Rating, die bei einem ähnlichen Durationsrisiko größtenteils unter 0% rentieren.

Der Grund für die zusätzliche Rendite liegt in der integrierten Option dieser Anleihen: Die Kreditnehmer können die Anleihe jedes Quartal zum Nennwert kündigen. Dies sorgt für Unsicherheit im Hinblick auf die Anlagedauer, die bei hohen vorzeitigen Tilgungen nur wenige Jahre und bei niedrigen vorzeitigen Tilgungen viele Jahre betragen kann. Diese Variabilität ist unmittelbar mit Zinsänderungen verbunden, da die vorzeitigen Tilgungen bei sinkenden Zinsen steigen und umgekehrt. Im Fall einer stabilen Geldpolitik und vorausgesetzt, die EZB behält ihren Kurs bei, dürfte es sich bei der vorzeitigen Tilgung jedoch um ein relativ geringes Risiko handeln. Anlegern bietet dies die Möglichkeit, in hochwertige Vermögenswerte mit einer Rendite von rund 1,5% zu investieren.

Dänische Hypothekenanleihen werden von passiven Strategien übersehen, da sie in traditionellen Anleihenindizes nicht vertreten sind. Unseres Erachtens bietet die höhere Prämie Anlegern, die das Risiko der vorzeitigen Tilgung verstehen und einschätzen können, einen hinreichenden Ausgleich für das zusätzliche Risiko.

Aufgrund dieser Fundamentaldaten könnten dänische Hypothekenanleihen im Hinblick auf das Risiko-Rendite-Verhältnis unseres Erachtens zu den attraktiveren Anlagen in Europa zählen.

3. Effiziente Nachbildungsstrategien: Futures

Als aktiver Verwalter festverzinslicher Anlagen versucht PIMCO, von strukturellen Marktineffizienzen zu profitieren. Eine Möglichkeit hierfür ist der Einsatz von Derivaten. Diese Instrumente ermöglichen ein Engagement in Anlageklassen, das weit liquider und flexibler ist als bei Kassaanleihen (allerdings sind sie andererseits auch mit Risiken verbunden). So kaufen wir Staatsanleihen beispielsweise häufig nicht direkt, sondern nutzen an anerkannten Börsen gehandelte Futures. Dadurch verringern wir das Gegenparteirisiko.

Derivate können unter Umständen ein effizienteres Engagement ermöglichen als der zugrunde liegende Vermögenswert, und aktive Manager können von dieser Diskrepanz profitieren. Futures auf Bundesanleihen werden aktuell etwa auf einem Finanzierungsniveau gehandelt, das unter dem Niveau liegt, zu dem ein aktiver Manager Barmittel investieren kann. Dies könnte eine Reihe von Ursachen haben, wie zum Beispiel das Angebot und die Nachfrage oder Einschränkungen von Anlegern. Mit dem Kauf von Futures hätten Anleger die Möglichkeit, verbleibende Barmittel in hochwertige kurzfristige Instrumente zu investieren, deren Renditen die Finanzierungskosten des Anleihen-Exposures um aktuell geschätzt rund 20 bis 30 Basispunkte übertreffen (vorausgesetzt, das Risiko steigt nicht erheblich).

Zusammengefasst lässt sich feststellen, dass eine Allokation in europäischen Anleihen selbst in einem Niedrigzinsumfeld noch sinnvoll sein kann. Aktive Anleihenmanager verfügen über die nötige Flexibilität, Gelegenheiten wahrzunehmen, ohne dabei ein deutlich höheres Risiko einzugehen.

Weitere Informationen zu unsere Euro-Bond-Strategie finden Sie hier.

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Autor

Lorenzo Pagani

Head of Government Bond and European Rates Desk EMEA

Tina Adatia

Produktmanagerin

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