Die Weltwirtschaft expandiert nun bereits seit über sieben Jahren ohne Unterbrechung, wenn auch nur mäßig. Doch was wird geschehen, wenn der zyklische Rückenwind nachlässt, der im vorigen Sommer einsetzte? Und wie wird sich die Politik der weltweit bedeutendsten Volkswirtschaften auf den steigenden Druck durch Populisten und die nachlassenden Auswirkungen einer unkonventionellen Geldpolitik und fiskalpolitischer Sparmaßnahmen einstellen? Auf dem 36. jährlichen Secular Forum von PIMCO vom 8. bis 10. Mai in Newport Beach, USA wurden unter anderem diese entscheidenden Themen diskutiert.

Während der nächsten fünf Jahre könnte die Weltwirtschaft fünf bedeutende Wendepunkte sowohl in Bezug auf die Richtung als auch das Ausmaß der geld-, fiskal-, handels-, geo- und währungspolitischen Maßnahmen durchlaufen. Doch während die Richtung einiger dieser politischen Wendepunkte bekannt sein mag, sind der tatsächliche Weg, den die politischen Maßnahmen einschlagen werden, deren Auswirkungen auf die Weltwirtschaft und die Märkte sowie deren letztendliches Ziel zurzeit noch höchst unsicher. Gleichzeitig sind wir jedoch der Meinung, dass die Weltwirtschaft über unseren fünfjährigen langfristigen Horizont hinweg „ohne Ersatzrad“ fahren wird, da die Fed die Zinsen anhebt und ihre Bilanzsumme verringert. Für sich selbst genommen dürfte überdies keine fiskalpolitische Änderung die globalen Wachstumsaussichten nachhaltig steigern.

Darüber hinaus erkennen wir steigende Abwärtsrisiken für das künftige Wachstum Chinas und die Stabilität der Eurozone. Man sagt zwar, dass Wachstumsphasen nicht an Altersschwäche sterben. Falls man aber aus der Vergangen- heit Lehren ziehen kann, beträgt die Wahrscheinlichkeit einer globalen Rezession während der nächsten fünf Jahre rund 70%. Wann auch immer die nächste Rezession auftreten wird, werden die Zentralbanken in der Welt der Neuen Neutralität wahrscheinlich nur einen begrenzten Spielraum für Zinssenkungen haben. Weil zudem die Staatsschulden bereits hoch sind, ist der fiskalpolitische Spielraum außerhalb der Vereinigten Staaten, Chinas und Deutschlands – die nicht geneigt sein werden, ihn zu nutzen – beschränkt. Seit unserem letzten Secular Forum im Mai 2016 überraschte die Weltwirtschaft positiv. Die Märkte nahmen die Brexit-Entscheidung und die US-Präsidentschaftswahl gelassen hin. Sie stiegen sogar im Anschluss daran, und die Risikobereitschaft ist robust. Dies führte zu hohen Aktienbewertungen, engen Credit- Spreads und einer niedrigen realisierten Volatilität. Unseres Erachtens sind viele Marktteilnehmer derzeit aber zu entspannt, denn die mittelfristigen Risiken steigen. Anleger sollten erwägen, zyklische Rallys zum Aufbau liquider Mittel zu nutzen. Falls es dann letztendlich zu einer, möglicherweise auch übertriebenen, Marktkorrektur kommen sollte, können sie diese Barmittel für erneute Käufe nutzen.

Unser Schwerpunkt während des dreitägigen Secular Forums war wie immer, die maßgeblichen Impulse für die Weltwirtschaft sowie die Finanzmärkte in den nächsten drei bis fünf Jahren zu ermitteln, unabhängig davon, ob es sich hierbei um politische Veränderungen, die Demografie, Technologie oder andere fundamentale Trends handelt. Wir wollen unsere Einschät- zungen weiterentwickeln und verfeinern. Dazu luden wir sechs Referenten ein, und unsere neue MBA-Riege stellte uns frische Ideen vor. Zudem führten wir aktive Diskussionen mit unserem globalen Beratungsausschuss (Global Advisory Board) und unseren Anlageexperten, die aus allen unseren weltweiten Niederlassungen zusammentrafen. Wie in den vergangenen Jahren wollten wir im Rahmen des Secular Forum eine Ausgangseinschätzung formulieren, in welche Richtung sich die Weltwirtschaft und die Wirtschaftspolitik entwickeln werden. Zudem wollten wir plausible positive sowie negative Extremszenarien, also Aufwärts- und Abwärtspotenziale, analysieren, die von diesem Ausgangsszenario erheblich abweichen könnten.

Das PIMCO Secular Forum ist ein integraler Bestandteil unseres Anlageprozesses und kombiniert eine disziplinierte gesamtwirt- schaftliche „Top-down- Einschätzung“ mit striktem „Bottom-up-Research“ einzelner Wertpapiere, Unternehmen, Sektoren und Länder. Kein Anleger verfügt über eine Kristallkugel. Bei PIMCO verfolgen wir jedoch einen Prozess, den wir über 40 Jahre hinweg verfeinert haben, um bessere Renditen als die Benchmark bei einer Volatilität auf Ebene der Benchmark anzustreben, während wir gleichzeitig versuchen, Rendite zu erwirtschaften und das Kapital unserer Kunden zu schützen. Im Secular Forum entwickeln wir das Konzept, das Konstrukt und den Kompass für diesen Prozess. Innerhalb des Forums haben wir Zeit und Raum zur Untersuchung neuer Ideen und versuchen kontinuierlich, uns zu verbessern, Ergebnisse erneut zu überprüfen und Innovationen zu erzielen. In diesem Jahr erhielten wir beispielsweise neue Erkenntnisse von einer Expertin der kognitiven Neurowissenschaften. Im Rahmen des Forums nahmen wir zwar schon immer eine gründliche Untersuchung unserer vorherigen Ergebnisse vor. Doch nun eröffnete sich uns eine neue Perspektive, wie wir unsere bestehenden Meinungen hinterfragen und vorhandenen Optimismus verringern können, der die Analyse realer Daten verzerren kann. Eine solche Voreingenommenheit besteht oftmals unterbewusst und kann Anleger veranlassen, jüngste positive Trends selbst dann auf die Zukunft hochzurechnen, wenn Argumente dagegensprechen.Es kann Grund für Optimismus bestehen, die Analyse einer solchen Schlussfolgerung darf jedoch nicht auf Voreinge- nommenheit beruhen.

Schlussendlich geht es bei PIMCOs Secular Forum sowohl um Ideen als auch um Maßnahmen: eine klare Vorstel- lung der Richtung und des Ziels der Weltwirtschaft in den kommenden Jahren, die wiederum Anlageentscheidungen in Echtzeit ermöglicht.

Ein Rückblick auf den langfristigen Ausblick des Jahres 2016: Stabil, aber nicht sicher

Um eine Diskussionsgrundlage für unser diesjähriges Forum zu schaffen, fassten wir zunächst kurz unsere Schlussfolgerungen vom Mai 2016 zusammen. In unserem Ausgangsszenario erwarteten wir damals, dass sich die Weltwirtschaft mit einem lauen Wachstum und einer niedrigen Inflation gerade so weiter durchlaviert. Wir vertraten jedoch die Ansicht, dass diese augenscheinliche Stabilität trügerisch sei. Ein Systemkollaps wurde nur durch die massive Umsetzung unkonventioneller Geldpolitik (Quantitative Lockerung, Zinsen von 0% oder gar im negativen Bereich) und einen kreditfinanzierten Boom (Blase?) in einigen bedeutenden Volkswirtschaften der Schwel- lenländer vermieden. 2016 gingen wir davon aus, dass diese Eigenschaften langfristig zu nachgebenden, wenn nicht gar negativen Renditen führen werden.

Auch wenn dies nicht unser Ausgangsszenario darstellte, war es unseres Erachtens doch durchaus denkbar, dass die Abwärtsrisiken deutlich steigen und dass die nachlassende Wirkung der Geldpolitik sowie die Überschuldung eine ernsthafte Gefährdung der Nachhaltigkeit der weltweiten Konjunktur- erholung und der Stabilität des Finanzsystems darstellen. Daneben berücksichtigten wir optimistische Szenarien für den globalen Wirtschaftsausblick, wie beispielsweise die Möglichkeit einer Erholung der globalen Produktivität – die zu einem Anstieg der Investitionen sowie des Konsums und einem wachsenden Optimismus („Animal Spirits“) führen würde – sowie einer weltweiten Verschiebung des politischen Fokus auf die Fiskalpolitik oder sogar auf koordinierte geld- und fiskalpolitische Programme der Geldschöpfung („Helikoptergeld“).

Obwohl wir anerkannt haben, dass die Wahrscheinlichkeits- verteilung sowohl positive als auch negative Extreme aufweisen, besagte unsere langfristige These: Angesichts der steigenden Risiken für die Stabilität der Weltwirtschaft sollten Anleger vorab für die erhöhte Unsicherheit entschädigt werden. Unsere Strategien haben wir diesem Ausblick („Stabil, aber nicht sicher“) angepasst.

Vier große Fragen

Seit Mai 2016 ist sehr viel geschehen. So stellten wir nach unserem Cyclical Forum im Dezember 2016 fest:

Seit Mai haben sich alle drei Hauptrisiken, die wir auf lange Sicht ausgemacht hatten, nämlich hohe und steigende Verschuldung, Erschöpfung der Geldpolitik und zunehmender Populismus, bereits konkretisiert oder sind greifbarer geworden ... Wer hätte im Mai gedacht, dass in den darauffolgenden sechs Monaten Großbritannien für den Brexit stimmen würde, dass Donald Trump zum Präsidenten der USA gewählt würde, dass Italien mit „Nein“ über die Reform abstimmen würde und dass die Märkte das mögen würden?

Unserem Forum im Mai 2017 ging ein ausgeprägter zyklischer Rückenwind für die Weltwirt- schaft voraus. Die Stimmungsänderung – insbesondere in den USA nach der Präsidentschaftswahl –, die überraschend starken globalen Daten und die Aussicht auf eine Abkehr von unkonventioneller Geldpolitik sowie fiskalpolitischer Sparsamkeit hin zu einer geldpolitischen Normalisierung sowie zu fiskalpolitischen Impulsen ließen viele Marktbeobachter über die Idee ins Schwärmen geraten, dass die USA und vielleicht auchdie Weltwirtschaft einen Paradigmenwechsel erleben werden.

Das war die Ausgangslage. Um unsere langfristigen Prognosen nun richtig zu formulieren, mussten wir auf dem diesjährigen Forum Antworten auf vier große Fragen finden:

Wie sieht die Endphase einer unkonventionellen Geldpolitik aus bzw. gibt es eine solche überhaupt?

Wird eine potenzielle fiskalpolitische Wende in den USA ausreichen, um eine Beschränkung des globalen Handels durch den potenziellen Protektionismus zuverhindern?

Wie werden die politische Polarisierung und der Populismus die Handels-, Verteidigungs- und Wechselkurspolitik über unseren lang fristigen Horizont beeinflussen?

Wie werden die politischen Entscheidungsträger in China durch die Änderungen in Wirtschaft, Handel, politischer Führung und Geopolitik navigieren, die auf dem 19. Nationalen Volkskongress im späteren Jahresverlauf anstehen könnten?

Wendepunkte zeichnen sich ab

Während wir unseren eingeladenen Referenten und unserem Global Advisory Board zuhörten und diese Fragen intern diskutierten, kristallisierte sich während des gesamten Forums immer stärker eine Aussage heraus: Die Weltwirtschaft steht während der nächsten fünf Jahre möglicherweise vor mehreren bedeutenden Wendepunkten, sowohl bei der Richtung als auch dem Ausmaß der geld-, fiskal-, handels-, geo- und währungspolitischen Maßnahmen.

Die Herausforderung für die Anleger besteht darin, dass die Richtung dieser fünf politischen Wendepunkte oft bekannt sein mag – mehr fiskalpolitische Impulse und geringere geldpolitische Akkommodation in den USA –, der tatsächliche Weg, den die politischen Maßnahmen einschlagen werden, deren Auswirkungen auf die Weltwirtschaft und die Märkte sowie deren letztendliches Ziel aber zurzeit noch höchst unsicher sind. Die Absicht, die Richtung einer politischen Maßnahme zu ändern, garantiert nicht deren Erfolg, ein Plan zur Umsetzung einer politischen Maßnahme legt nicht ihren Weg fest, und die Marktreaktion kann das letztendliche Ziel der politischen Maßnahme verändern. Aus diesem Grund müssen Anleger jeden dieser politischen Wendepunkte identifizieren und beurteilen, in Märkte investieren, die von erfolgreichen politischen Maßnahmen profitieren werden, und sich vor wahrscheinlich scheiternden politischen Maßnahmen in Acht nehmen.

Potenzielle Abkehr von einer unkonventionellen Geldpolitik

Eine unserer großen Fragen lautet, ob Zentralbanken eine längere und möglicherweise umwälzende Abkehr von einer konventionellen Geldpolitik durchführen werden und, falls sie das tun, wie sie dabei vorgehen werden. Einige Kollegen wiesen während unserer Diskussion darauf hin, dass wir gegenwärtig, also fast drei Jahre nach dem Abschluss der dritten Quantitativen Lockerung, überraschend wenig darüber wissen, wie die US-Notenbank ihre Bilanzsumme von 4,5 Billionen US-Dollar auf eine normalere Größe verringern möchte. Zum Redaktionsschluss hat die Fed eine Reihe wichtiger Einzelheiten noch nicht geklärt beziehungsweise scheint diesbezüglich unentschlossen zu sein: Wie wird dieser Vorgang ablaufen? Wird er passiv oder berechenbar sein – denn eine Auflösung des Portfolios an MBS- Beständen kann wohl nicht gleichzeitig passiv und berechenbar durchgeführt werden? Wann wird sie damit beginnen? Wie schnell wird sie vorgehen? Welchen Zeitrahmen sieht sie vor? Wie lautet das angestrebte Ziel? Laut der Ansicht der Fed-Vertreter und auch von PIMCO wurde die Laufzeitprämie auf langfristige US-Treasuries und Hypotheken durch die drei Programme der Quantitativen Lockerung verringert. Daher dürfte die Auflösung dieses Portfolios einen Aufwärtsdruck auf die Laufzeitprämien und damit auf die langfristigen Anleihenrenditen sowie Hypothekenzinsen bewirken. Wir glauben, dass die US-Renditekurve während unseres langfristigen Horizonts erneut eine positive Laufzeitprämie aufweisen wird. Aus unseren Diskussionen ergab sich der Konsens, dass die letztendliche Bilanzsumme der Fed rund 3,5 Billionen US-Dollar betragen wird, was also eine Verringerung von lediglich 1 Billion US-Dollar über einige Jahre hinweg impliziert.

Bei der Europäischen Zentralbank (EZB) besteht hinsichtlich der Bilanzentwicklung eine sogar noch größere Unsicherheit. In unserem Ausgangsszenario gehen wir davon aus, dass die EZB ihre Bilanz 2018 weiter verlängern wird, jedoch ihre monatlichen Käufe zu drosseln beginnt und dabei die Wachstums- und Inflationsaussichten berücksichtigt. Wenngleich die Kerninflation und die Inflationsprognosen wahrscheinlich unter dem Inflationsziel bleiben werden, gehen wir in diesem Szenario davon aus, dass die Mehrheit des EZB-Rats bestrebt sein wird, die negative Zinspolitik hinter sich zu lassen und irgendwann den Einlagenzins über 0% anzuheben. Dies könnte ungefähr zur Mitte unseres drei- bis fünfjährigen langfristigen Horizonts geschehen und würde dann mit dem Ende der Amtszeit von EZB-Präsident Mario Draghi im Oktober 2019 zusammentreffen. Dies mag zwar das Ausgangsszenario sein, die beiden Enden der Wahrschein- lichkeitsverteilung sind jedoch hoch, und die EZB verhindert eine Disinflation anscheinend weniger verlässlich, als wir es voriges Jahr angenommen hatten.

Angesichts dieser Szenarien für die Fed und die EZB besprachen wir abschließend auch die Auswirkungen der unkonven- tionellen Geldpolitik der Bank of Japan (BoJ). In unserem Ausgangsszenario erwarten wir, dass die BoJ die Zielrendite der zehnjährigen japanischen Staatsanleihen (gegenwärtig „rund 0%“) nur allmählich anhebt, ihre Bilanzverlängerung jedoch so weit fortsetzt, wie es zur Sicherstellung der Zielrendite notwendig ist. Möglicherweise wird sie die Bilanzverlängerung sogar beschleunigen, falls formal eine expansive, durch die Geldpolitik finanzierte Fiskalpolitik versucht wird – was möglich wäre.

Wendepunkt in der Handelspolitik: Können potenzielle Fallstricke vermieden werden?

Unseres Erachtens hat die Wahrscheinlichkeit eines stark steigenden Protektionismus oder eines globalen Handelskriegs während unseres zwölfmonatigen zyklischen Horizonts abge- nommen. Über die nächsten drei bis fünf Jahre hinweg verbleiben jedoch wesentliche Risiken, wenngleich wir in unserem Ausgangsszenario auch davon ausgehen, dass ein globaler Handelskrieg vermieden wird. Auf Basis der Meinungen unserer eingeladenen Referenten ist das zentrale Risikoszenario vielleicht nicht der Ausbruch eines globalen Handelskriegs und eines unilateralen Austritts der USA aus der Welthandelsorganisation (WTO). Vielmehr könnten wir eine mit hohen Risiken verbundene bilaterale Neuverhandlung der Handelsvereinbarungen zwischen den USA und China außerhalb des Streitbeilegungsverfahrens der WTO erleben, einen Prozess, den der US-Handelsbeauftragte Robert Lighthizer als „Derogation“ bezeichnet. China weist einen hohen bilateralen Handels- überschuss mit den USA auf. Das Land hätte also genug Gründe für eine Verhandlung, weil ihm der Verlust des Zugriffs auf den US-Markt drohen würde. Doch auch die Vereinigten Staaten wären im Hinblick auf die Reaktion Chinas gegenüber US-Unternehmen gefährdet. Es bestünde zudem das Risiko, dass China den Yuan abwertet und/oder seine massiven Bestände an US-Staatsanleihen abstößt. Insgesamt erkennen wir ein negatives Extremereignisrisiko, dass sich die Neuverhandlung der Handelsbeziehungen zwischen China und den USA erhitzen könnte. Dabei ist es möglich, dass sich beide Seiten verrechnen, was sich auf die Weltwirtschaft und die Finanzmärkte auswirken könnte. Das ist jedoch nicht unser Basisszenario. Es gibt auch ein positives Extremszenario: Die Trump-Regierung ist erst seit Kurzem an der Macht, und bisher sind nur wenige Einzelheiten über ihre „America first“-Handelspolitik bekannt geworden. Zusammen mit einer ernsthaften Reform des Unternehmensteuerrechts, Infrastrukturinvestitionen und einer vernünftigen Deregulierung könnte eine Konzentration auf Handelsvereinbarungen zur Öffnung von Märkten, dem Schutz geistiger Eigentumsrechte und der Förderung betrieblicher Investitionen in den USA gegen Ende unseres langfristigen Horizonts positiv für das Wachstum und die Privateinkünfte in den Vereinigten Staaten sein.

Potenzieller Wendepunkt in der US-Fiskalpolitik

In unserem Ausgangsszenario erwarten wir für die USA während des langfristigen Horizonts ein fortgesetztes BIP-Wachstum von durchschnittlich 2% und eine durchschnittliche Inflation von 2%. Die Diskussion im Forum konzentrierte sich auf die Risikobilanz dieses Ausgangsszenarios.

In optimistischer Hinsicht argumentierten einige Kollegen, dass wir eine beginnende Abkehr vom bestehenden Policy-Mix in den USA und vielleicht auch weltweit erleben dürften. Dies würde einen Übergang vom ausschließlichen Vertrauen in eine unkonventionelle Geldpolitik zu einem ausgewogeneren Vertrauen in eine Deregulierung der Wirtschaftstätigkeit in Verbindung mit einer expansiven Fiskalpolitik bedeuten. Dieser Ansicht zufolge würde sich dadurch nach der Lethargie und dem niedrigen Wachstum der Neuen Normalität eine Anregung der US-Konjunktur ergeben, wodurch das Wachstum deutlich über den Durchschnitt nach der Krise von 2% steigen würde. Im Rahmen dieses positiven Szenarios verabschieden Republikaner im Weißen Haus und in den beiden Kammern des Kongresses einen ehrgeizigen Plan, der eine Unternehmensteuerreform und eine geringere Regulierung der Energie-, Finanz-, Umwelt-, Gesundheits-, Arbeitsmarkt- und Wohlfahrtssysteme beinhaltet. Fiskalpolitische Maßnahmen, eine Förderung der Infrastruktur und eine Deregulierung verbessern die Produktivität und ermöglichen ein langfristig höheres Wachstum. Dadurch steigern sie anfangs die Risikobereitschaft und den Optimismus der Anleger. Auch ohne eine Berücksichtigung der Politik könnte das Produktivitätswachstum der USA positiv überraschen. Möglicherweise wird die Fed den Übergang auf höhere Leitzinsen und eine niedrigere Bilanzsumme umsetzen. In diesem Szenario steigen die Zinsen, wobei dies jedoch geordnet abläuft. Die Renditen konvergieren dann auf ein Niveau, das leicht über den eskomptierten Terminkursen, jedoch deutlich unter dem Niveau liegt, das die Normalität in der Alten Welt vor der Krise darstellte.

Eine Reihe von Kollegen war der Meinung, dass der US-Ausblick eher Abwärtsrisiken aufweist. In diesem Szenario wird der erwartete Umfang des letzt- endlich durch den Kongress verabschiedeten und durch den Präsidenten unterzeichneten fiskalpolitischen Trumponomics- Pakets verringert. Im Gegensatz zu Steuersenkungen ist eine Steuerreform stets schwer durchzusetzen und noch schwerer gut umzusetzen. Die letzte derartige Reform war der Tax Reform Act des Jahres 1986. Falls das letztendliche Paket den Umfang der Unternehmens- steuererleichterungen und/oder der Infrastrukturausgaben verringert, sodass ein aufkommensneutraler Haushalt ohne einen Cashflow aus einer Grenzausgleichsteuer erreicht wird – was den Aussagen einiger unserer eingeladenen Referenten entspricht –, würden auch die angebotsseitigen Vorteileeines potenziell schnelleren Produktivitätswachstums durch stärkere Investitionen und Infrastrukturausgaben, die über unseren drei- bis fünfjährigen langfristigen Zeitraum hinweg wesentlich relevanter werden, abnehmen. Einer unserer Referenten erinnerte uns daran, dass Zuversicht der günstigste Impuls sein könnte. Er kann aber nur dann nachhaltig sein, wenn er irgendwann durch harte Daten bestätigt wird. Eine weitere wichtige Überlegung lautet wie folgt: Die Vereinigten Staaten haben anscheinend fast Vollbeschäftigung. Jede Steigerung der Gesamtnachfrage durch fiskalpolitische Impulse könnte die Inflation daher stärker als das reale Wachstum anheben, solange es nicht auch zu einer Produktivitätssteigerung kommt.

Unter Berücksichtigung all dieser Faktoren bestätigten wir unser Ausgangsszenario „Neue Normalität, Neue Neutralität“, demzufolge die US-Wirtschaft wahrscheinlich um rund 2% jährlich wachsen dürfte, während die Inflation dicht am Ziel der Fed von 2% bleibt. Wir prognostizieren, dass die Fed Funds Rate am Ende unseres langfristigen Horizonts in der Spanne der Neuen Neutralität von 2% bis 3% verankert ist, die Zinsrisiken aber nach unten weisen. Eine echte Sorge für die Aussichten in den USA und auch global ist zu diesem späten Zeitpunkt des Konjunkturzyklus das Risiko des bereits erwähnten „Fahrens ohne Ersatzreifen“. So wiesen wir bereits 2010 auf das Risiko hin, dass die Welt- wirtschaft genau dies tut. Damals war dies der Titel unserer Abfassung über die globalen langfristigen Aussichten. Wann auch immer es zur nächsten Rezession kommt, werden die Fed und andere Zentralbanken über einen geringeren Zinssenkungsspielraum verfügen als in vergangenen Zyklen. Einige Länder – USA, China, Deutschland – werden während des nächsten Abschwungs wahrscheinlich einen gewissen „fiskalpolitischen Spielraum“ aufweisen. Da die Staatsverschuldung aber bereits sehr hoch ist, wird es der Fiskalpolitik wahrscheinlich nicht gelingen, während des nächsten globalen Abschwungs die Einschränkungen der Geldpolitik vollständig auszugleichen. Bei einem schweren Abschwung könnten wir eine erneute Quantitative Lockerung der Zentralbanken und sonstige unkonventionelle geldpolitische Maßnahmen erleben, was in den USA Preisniveauziele beinhalten könnte.

Potenzielle Wendepunkte der chinesischen Fiskal-, Handels- und Wechselkurspolitik

In Bezug auf China diskutierten wir eine große Bandbreite möglicher Szenarien, weil hinsichtlich der Absichten und der Möglichkeiten von Präsident Xi Jinping als Wirtschafts- reformer eine beträchtliche Unsicherheit besteht. China weist auch erhebliche Schwierigkeiten bei der Liberalisierung seiner Finanzmärkte, der Handhabung der zu hohen Verschuldung und des Schattenbankensystems sowie der Steuerung von Kosten und der Verlagerung von Ressourcen sowie Kapital aus seinen staatlichen Unternehmen auf. Im Rahmen unseres Ausgangsszenarios verlangsamt sich das chinesische Wachstum allmählich auf rund 5,5%, und Präsident Xi wird nach dem 19. Nationalen Volkskongress von dem bisherigen chinesischen Modell „Wachstum um jeden Preis“ abrücken. Unser Ausgangsszenario geht von einer geordneten Abwertung desCNY-Wechselkurses aus. Die verbleibenden Kapitalkontrollen reichen aus, um die Verluste der Devisenreserven auf weniger als 1 Billion USD zu beschränken.

In einem optimistischen Szenario sind einige Kollegen der Meinung, dass Präsident Xi auf dem 19. Nationalen Volkskongress ein Rundumschlag gelingen wird, sodass er danach seine verbesserte Stellung nutzen kann, um die politische Lähmung zu beenden und bedeutende Reformpläne zur Verbesserung der wirtschaftlichen Effizienz umzusetzen: stärkere Ausgewogenheit, geringere Abhängigkeit von der Verschuldung und ein attraktives Ziel für Kapitalzuflüsse. In diesem Aufwärtsszenario bleibt das chinesische Wachstum über dem gegenwärtigen Stand von 6,5%, eine umwälzende Abwertung wird vermieden, und es wird reibungslos auf einen freien Wechselkursübergegangen. Präsident Trump und Präsident Xi vereinbaren in den Bereichen Handel, Währung und Geopolitik ein bedeutendes Abkommen, was vielleicht ein akzeptables Einfrieren oder eine Abwicklung des nord- koreanischen Raketenprogramms beinhaltet.

Doch in Bezug auf China gibt es auch ein pessimistisches Szenario. Präsident Xi lehnt sich zu weit aus dem Fenster, wodurch der 19. Nationale Volkskongressals ein Fehlschlag betrachtet wird. Dies setzt einen Teufelskreis politischer Fehlschläge in Gang, die den August 2015 harmlos erscheinen lassen, sowie einen Machtkampf, in dem die alte Garde, denen eine Reform der Staatsbetriebe widerstrebt, die Muskeln spielen lässt. In diesem Abwärtsszenario gerät die Wirtschaft ins Stocken, Zahlungsausfälle nehmen zu,das Schattenbankensystem implodiert und das BIP- Wachstum bricht ein. Die USA erheben durchgängig Einfuhrzölle auf Importe aus China und lösen dadurch einen bilateralen Handelskrieg aus. China verfolgt eine global umwälzende CNY-Abwertung, wodurch die Kapitalflucht beschleunigt wird und die Devisenreserven stark sinken. Die People’s Bank of China versucht erneut vergeblich, den Wechselkurs durch eine restriktive Politik einigermaßen unter Kontrolle zu bringen. Da sich die Immobilien- und Aktienmärkte jedoch im freien Fall befinden, gibt die Zentralbank die Währungs- anbindung auf. Der CNY wird frei gehandelt, und die Kapitalabflüsse verstärken sich, wodurch die globalen Märkte durch eine stark steigende Risikoabneigung wachgerüttelt werden und die Zuversicht einbricht.

Obwohl das wahrscheinlichste Szenario das oben angesprochene Ausgangsszenario darstellt, deuten die Risiken in China unseres Erachtens leicht nach unten.

Europa: Ein geopolitischer Übergang hin zum Populismus– oder eine Abkehr von diesem– könnte sich ebenfalls auf die Wechselkurspolitik auswirken

Unabhängig davon, ob sich Worst-Case-Szenarien letztendlich bewahrheiten, müssen Anleger während der nächsten drei bis fünf Jahre in ihrer Asset-Allokation die breit angelegte Anti-Globalisierungs- stimmung sowie politische Polarisierung berücksichtigen, die an dem Brexit-Referendum, der US-Wahl und dem Aufstieg populistischer Parteien in Frankreich, den Niederlanden und Italien zu erkennen sind. Wir weisen darauf hin, dass der Wahlsieg von Emmanuel Macron bei der französischen Präsidentschaftswahl bedeutend und positiv für den Euro ist. Möglicherweise wird er sich auch als positiv für das Trendwachstum und die Beschäftigung in Frankreich herausstellen. Der Weg zu tatsächlichen Reformen könnte jedoch holprig sein, insbesondere falls Macron in der Nationalversammlung nicht über die absolute Mehrheit verfügen wird, was durchaus möglich ist.

Im Rahmen unseres langfristigen Ausgangsszenarios erreicht die Eurozone während der nächsten fünf Jahre ein Trendwachstum von durchschnittlich 1,25%, und die Inflation bleibt zwischen 1% bis 2%. Obwohl die gesamtwirtschaftliche Wahrscheinlichkeitsverteilung sowohl positive als auch negative Extremereignisse aufweist, hatten wir nach dem Forum den Eindruck, dass die künftigen Risiken der Eurozone kurzfristig im Wesentlichen ausgeglichen sind, gegen Ende unseres langfristigen Horizonts aber zunehmen und nach unten deuten. Das bedeutendste Risiko für die Eurozone während der nächsten fünf Jahre ist eine Krise aufgrund eines befürchteten Austritts Italiens aus der Einheitswährung. Unseres Erachtens ist ein tatsächlicher Austritt Italiens aus der Eurozone sehr unwahrscheinlich. Nicht so gering ist jedoch die Wahrscheinlichkeit einer Krise, weil der Markt die Möglichkeit eines Redenominierungsrisikos eskomptiert, möglicherweise ausgelöst durch einen Sieg des Kandidaten der Fünf-Sterne-Bewegung bei der italienischen Präsidentschaftswahl im nächsten Jahr. Für die EZB sorgen höhere Risikoprämien, die selbst mit einem latenten Redenominierungsrisiko einhergehen, für eine Verschärfung der Finanzmarktbedingungen und schwächen den Transmissionsmechanismus.

Japan: mögliche geld- und fiskalpolitische Wendepunkte, aber strukturelle Probleme halten an

Japan steht weiterhin vor einigen großen Herausforderungen. Erstens sind wir der Meinung, dass das Inflationsziel von 2% nicht glaubwürdig ist. Der neutrale Zinssatz und die Inflationserwartungen bleiben unter Druck. Ein Senken der langfristigen Zinsen wäre angesichts der negativen Auswirkungen auf Banken, Versicherungen und Pensionen jedoch nicht unbedingt wirksam. Zweitens sind die Demografie und die Armut alter Menschen bereits eine sehr reale Krise. Bis 2025 werden 30% der Bevölkerung mindestens 65 Jahre alt sein. Die japanische Nachfrage nach Sparprodukten ist massiv und die Sparquoten der jüngeren Generationen steigen. Drittens wird der Fehler einer verfrühten Straffung der Geld- oder Fiskalpolitik wohl kaum begangen werden, eine massive geld- und fiskalpolitische Koordination ist aber ebenfalls unwahrscheinlich. Hieraus ergibt sich unser Ausgangsszenario für den langfristigen japanischen Inflationsausblick: Wir rechnen mit einer Inflation von 0% bis 1% und erwarten, dass die Bank of Japan das zehnjährige Renditeziel nur allmählich anheben kann. Positive Extremereignisrisiken für unser Ausgangsszenario sind Reformen des Arbeitsmarkts, die für überraschende Lohnsteigerungen sorgen. Negative Extremereignisrisiken ergeben sich aus einer potenziellen Schwächung des US-Dollars ohne die Möglichkeit einer Reaktion durch die Bank of Japan.

Schwellenländer reagieren auf Wendepunkte der Industrieländer und der Geopolitik

Mit Ausnahme Chinas bleiben die Schwellenländer „Bedingungs- nehmer“, das heißt, sie sind positiven und negativen globalen Extremereignisrisiken ausgesetzt. Solange es zu keinen erheblichen globalen Schocks oder Verwerfungen kommt, befinden sich die Schwellenländer jedoch in einer guten Ausgangslage, um gesunde Wachstumsraten und Renditen zu erzielen. Angesichts der Unsicherheiten rund um die unkonventionellen Geldpolitiken, die Globalisierung und die Risiken eines Protektionismus ist eine Unterscheidung zwischen den Schwellenländern so wichtig wie eh und je. Auf dem letztjährigen Secular Forum schätzten wir die Schwellenländer „vorsichtig optimistisch“ ein, und seither haben sich die Bedingungen dort weiter verbessert. Die Vermögenswerte der Schwellenländer profitieren auch von einer technischen Unterstützung durch angemessene bis günstige Bewertungen in einer Welt künstlich verzerrter Preise. In unserem Ausgangsszenario entwickeln sich die Schwellenländer über unseren langfristigen Horizont hinweg gut, aufgrund der erheblichen Abwärtsrisiken bleiben wir jedoch vorsichtig. Abwärtsrisiken beinhalten die politische Dynamik in den USA, die Aufhebung niemals zuvor erprobter geldpolitischer Maßnahmen, eine harte Landung Chinas und einen überraschenden Rückgang der Rohstoffpreise. Darüber hinaus sind die Vermögenswerte zurzeit für eine negative Entwicklung in Nordkorea nicht einmal annähernd angemessen bewertet.

Anlageimplikationen

Wie wir bereits zu Beginn dieses Artikels erläutert haben, ist das Secular Forum ein integraler Bestandteil unseres stark strukturierten Anlageprozesses. Es wurde vor über 30 Jahren ins Leben gerufen, um den Austausch konträrer Standpunkte zu fördern und sicherzustellen, dass wir bei unseren Anlageentscheidungen einen ausreichend langfristigen Horizont berücksichtigen. Es ist äußerst wichtig, namhafte Gastreferenten mit alternativen Ansichten zu unseren „Forums“ einzuladen, um unsere Annahmen auf die Probe zu stellen, bevor wir unsere Anlageschluss- folgerungen konkretisieren. In diesem Jahr war eine Präsentation der Neurowissenschaftlerin Tali Sharot, Direktorin des Affective Brain Lab in London, Teil des Programms. Sie beobachtete uns vor dem Forum und gab anschließend Feedback dazu, wie hoch unser Potenzial für optimistische Annahmen ist. Ihr Vortrag sorgte für eine rege Debatte unter den Portfoliomanagern, Analysten und anderen Anlageexperten, die sich überall in unserem runden, zweistöckigen Konferenzsaal zu Wort meldeten. In unseren Diskussionen geht es darum, den Anlageprozess zu optimieren, indem wir beispielsweise das Potenzial für optimistische Annahmen anerkennen. Wir sind der Meinung, dass dies zu einer noch effektiveren Entscheidungsfindung beiträgt. Zu den Gastreferenten, die uns in den vergangenen Jahren zum Nachdenken anregten, zählen unter anderem Nassim Nicholas Taleb, Autor des Buchs Der Schwarze Schwan, sowie die Professoren Carmen Reinhart und Kenneth Rogoff.

Was unsere Anlageschlussfolgerungen aus dem Forum betrifft, so sollten wir noch einmal wiederholen, dass sie auf der Ansicht basieren, dass Anleger in den nächsten fünf Jahren zahlreichen potenziellen Wendepunkten in der Geld-, Fiskal-, Handels-, Geo- und Währungspolitik entgegenblicken. Einzeln und zusammengenommen könnten sich diese Änderungen wesentlich auf die Wirtschaft, die Märkte und die Anleger auswirken.

Das Ausgangsszenario der gesamtwirtschaftlichen Aussichten ist zwar wegen allgemein ausgeglichener Risiken etwas stabiler, den Ausblick für die Finanzmärkte schätzen wir jedoch ein wenig unsicherer ein, da die Bewertungen der Risikoanlagen in den vergangenen zwölf Monaten beträchtlich gestiegen sind. Wir bestätigen unser langfristiges Rahmenkonzept „Neue Normalität, Neue Neutralität“, das unseres Erachtens weiterhin eine Verankerung der Bewertungen an den Finanzmärkten bewirken wird. Über den langfristigen Horizont hinweg müssen wir jedoch angesichts der hohen Anfangsbewertungen in Bezug auf die erwarteten Betarenditen vorsichtig sein.

Wir werden uns weiterhin auf die Kapitalerhaltung und die Nutzung von Alpha konzentrieren, anstatt auf Kursgewinne zu hoffen. Zur Identifizierung und Beurteilung politischer Wendepunkte und um entsprechende Investitionen zu tätigen, werden wir eine gesamtwirtschaftliche und politische Top-down-Einschätzung mit einer Bottom-up- Sektor- und -Titelauswahl kombinieren. Beides werden wir durch die traditionelle Konzentration von PIMCO auf strukturelle Alphapositionen ergänzen. Mit diesen Positionen wollen wir Marktineffizienzen ausnutzen und eine Diversifizierung der Renditequellen gegenüber unseren anderen aktiven Positionen erreichen.

Duration

Die weltweiten Staatsanleihenmärkte haben die Neue Neutralität eskomptiert. Angesichts der Erwartung, dass die Leitzinsen während der nächsten drei bis fünf Jahre niedrig bleiben, betrachten wir die Kurse im Wesentlichen als angemessen. In den USA scheinen die Terminkurse beispielsweise im Wesentlichen angemessen zu sein, wenn man die Erwartung berücksichtigt, dass die Fed den Leitzins im Rahmen unseres Ausgangsszenarios und unseres langfristigen Horizonts auf 2% bis 3% anheben und ihre Bilanzsumme allmählich senken wird. Über unterschiedliche Länder und verschiedene Renditekurven hinweg finden wir viele Möglichkeiten für Relative-Value-Positionen. Zu den aktuellen Bewertungen gehen wir jedoch davon aus, insgesamt recht neutral gegenüber dem Durationsrisiko zu bleiben. Da die Abwärtsrisiken der Inflation gesunken sind, bieten inflationsgebundene Treasuries (TIPS) unseres Erachtens noch immer eine angemessene Bewertung und eine attraktive Absicherung gegenüber überraschenden Inflationssteigerungen.

Die US-Zentralbank hat gezeigt, dass eine Notenbank in der Lage ist, die Zinsen von 0% ausgehend anzuheben. Nun wird sie ihre Bilanzsumme allmählich verringern. Wir gehen davon aus, dass die EZB ihre Quantitative Lockerung weiterhin drosseln wird, während die BoJ ihre Steuerung der Renditekurve fortsetzt, um die allgemeine Verlängerung ihrer Bilanz zu begrenzen.

Eine geringere Unterstützung durch die Zentralbanken stellt für die Renditen von Staatsanleihen ein Aufwärtsrisiko dar. Wie bereits erwähnt, erwarten wir jedoch, dass die Wertpapierbestände in den Zentralbankbilanzen nur sehr langsam abgebaut werden. Da die wirtschaftliche Expansion in den Industrieländern älter wird und eine Reihe wirtschaftlicher und politischer Abwärtsrisiken bestehen, bleiben wir jedoch über das Risiko besorgt, dass die Weltwirtschaft „ohne Ersatzreifen“ unterwegs ist. Politische Maßnahmen könnten möglicherweise nicht ausreichen, um dem nächsten Abschwung, wann dieser auch auftreten mag, entgegenzuwirken.

Wir versuchen Anlagen zu vermeiden, die stark von einer Unterstützung durch die Zentralbanken abhängig sind. Falls es zu einer Rezession kommen sollte, besteht das Risiko, dass den Zentralbanken angesichts der Startbedingungen bereits früh die geldpolitischen Mittel ausgehen. In einigen Ländern mit einer entsprechenden Kapazität erwarten wir zwar insbesondere im Falle einer Rezession, dass die Fiskalpolitik der Geldpolitik etwas zur Hilfe kommen wird. Es besteht jedoch keine Garantie, dass fiskalpolitische Impulse rechtzeitig oder effektiv genutzt werden.

Risikoreiche Anlagen

In unserem langfristigen Ausgangsszenario steht unser Ausblick im Einklang mit einer insgesamt moderat positiven Beurteilung von Risikoanlagen. Die Bewertungen weisen jedoch im Falle einer Rezession fast keinen Sicherheitspuffer auf. Deshalb ist es wichtig, sich auf die Wertpapierauswahl und das Bottom-up-Research zu konzentrieren. Wir möchten zwar von vergleichsweise attraktiven Renditen profitieren, werden unsere Anlagen jedoch auf Basis starker Fundamentaldaten, einer Abdeckung durch Sachwerte und eines hohen Rangs innerhalb der Kapitalstruktur vornehmen.

In der Eurozone erwarten wir in unserem Ausgangsszenario ein fortgesetztes Wachstum und etwas ausgeglichenere gesamtwirtschaftliche Risiken. Wir erkennen jedochauch bedeutende langfristige Risiken aufgrund einer Abhängigkeit von den Zentralbanken, einer weniger sicheren Unterstützung durch die Zentralbanken und des Risikos stärker werdender populistischer Bewegungen, ungeachtet des Wahlergebnisses in Frankreich. Zu den gegenwärtigen Bewertungen werden wir mit Blick auf Risiken der Peripherieländer in der Eurozone wahrscheinlich vorsichtig sein.

Unseres Erachtens verbessern sich die Fundamentaldaten der Schwellenländer im Allgemeinen, und der globale Ausblick für Schwellenländer ist auf Basis unseres Ausgangsszenarios vorteilhaft. Die Bewertungen sind erneut gestiegen, und wir gehen davon aus, in dieser sehr unterschiedlichen Anlageklasse bei Ländern und Sektoren gute Gelegenheiten zu finden. China bleibt sowohl für die Schwellenländer als auch für das globale Wachstum ein bedeutendes Risiko.

Konzentration auf Alpha

Da die Renditen in den meisten Anlageklassen niedriger sind, kann die Alpha-Erwirtschaftung einen größeren Anteil zur Gesamtrendite beitragen. Wir unterstreichen dieTatsache, dass eine aktive Verwaltung entsprechend unserer vor Kurzem veröffentlichten Analyse in der Lage sein kann, Vorteile an den festverzinslichen Märkten zu erzielen, während der steigende Anteil nicht ökonomischer und passiver Anleger tendenziell stärkere Möglichkeiten zur Alpha-Erwirtschaftung schafft (eine Zusammenfassung und weitere Informationen finden Sie im Blog-Beitrag „Anleihen sind anders: Vorteile des aktiven Managements” unseres Kollegen Jamil Baz).

Eine langfristige Reise mit zahlreichen Wendepunkten der globalen Märkte sollte aktiven Verwaltern einträgliche Gelegenheiten verschaffen. Wir möchten einen flexiblen und taktisch orientierten Ansatz beibehalten, um diese Gelegenheiten zu nutzen.

Wichtigste Schlussfolgerungen

PIMCOs Secular Forum wurde über Jahrzehnte verfeinert und ermöglicht uns eine langfristige Sichtweise. Dadurch können wir in einer Weltwirtschaft, die zahlreiche Wendepunkte durchläuft, Risiken steuern und Gelegenheiten erkennen.

Policies in major economics

Langfristige Wendepunkte des Ausgangsszenarios

  • Geldpolitik: Wir erwarten eine Normalisierung der Fed-Bilanz, die jedoch weniger ausgeprägt sein wird, als viele Marktteilnehmer denken. Bei der Fed Funds Rate rechnen wir mit einem Zielwert im Rahmen der Neuen Neutralität.
  • Fiskalpolitik: Unseres Erachtens wird ein US-Steuerpaket, das vom Kongress verabschiedet wird, sich auf Steuersenkungen fokussieren aber wenig Reformen beinhalten. In Europa erkennen wir nur einen begrenzten fiskalpolitischen Spielraum.
  • Handelspolitik: Wir gehen davon aus, dass sich die USA auf bilaterale Vereinbarungen – zum Beispiel China oder NAFTA – konzentrieren und die bestehende Macht innerhalb der WTO aggressiv nutzen werden.
  • Geopolitik und Währungspolitik: Trotz der populistischen Strömungen in Europa erwarten wir, dass der Euro überlebt und Italien in der Eurozone bleibt. Der chinesische Yuan dürfte allmählich weiter nachgeben.

Gesamtwirtschaftliche Risiken ...

  • Unserer Meinung nach sind die Abwärts- und Aufwärtsrisiken in den USA ungefähr ausgeglichen. Über den langfristigen Horizont hinweg steigt das Abwärtsrisiko für das Wachstum sowohl in Europa als auch in China.
  • Wir erkennen kein Extremereignisrisiko einer globalen Deflation mehr.
  • Es besteht unseres Erachtens ein Risiko, dass die Fed Funds Rate unter dem Niveau der Neuen Neutralität endet.
  • Das Risiko, dass die Weltwirtschaft in der nächsten Rezession– wann diese auch auftreten mag – „ohne Ersatzreifen fährt“, behalten wir im Auge.

... und Reaktionen innerhalb des Portfolios

  • Konzentrieren Sie sich auf die Bewertung, denn viele „gute Meldungen“ sind an den Märkten eskomptiert.
  • Behalten Sie den Fokus auf einem Kapitalerhalt bei.
  • Suchen Sie bei Zinsen und Anleihen nach relativem Wertpotenzial.
  • Berücksichtigen Sie globale Anlagechancen, einschließlich der Schwellenländer.
Autor

Richard Clarida

Ehemaliger Global Strategic Advisor, 2006-2018

Andrew Balls

CIO Global Fixed Income

Daniel J. Ivascyn

Group CIO

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Rechtliche Hinweise

Alle Investments enthalten Risiken und können an Wert verlieren. Anlagen am Anleihenmarkt unterliegen Risiken, zum Beispiel Markt-, Zins-, Emittenten-, Kredit-, Inflations- und Liquiditätsrisiken. Der Wert der meisten Anleihen und Anleihenstrategien wird durch Zinsänderungen beeinflusst. Anleihen und Anleihenstrategien mit längerer Duration sind häufig sensitiver und volatiler als Wertpapiere mit kürzerer Duration; die Anleihenpreise sinken in der Regel, wenn die Zinsen steigen, und das aktuelle Niedrigzinsumfeld erhöht dieses Risiko. Aktuelle Verringerungen der Kreditfähigkeit des Anleihe-Kontrahenten können zu einer niedrigeren Marktliquidität und einer höheren Kursvolatilität beitragen. Der Wert von Anlagen in Anleihen kann bei der Rücknahme über oder unter dem ursprünglichen Wert liegen. Staatliche Wertpapiere werden im Allgemeinen von demausgebenden Staat besichert. Obligationen von Stellen und Behörden der US-Regierung werden unterschiedlich stark, aber im Allgemeinen nicht in voller Höhe vom US-amerikanischen Staat besichert. Portfolios, die in diese Wertpapiere investieren, sind nicht garantiert und unterliegen Wertschwankungen. Inflationsindexierte Anleihen (Inflation-linked Bonds, ILBs), die von einem Staat begeben werden, sind Rentenpapiere, deren Nennwert regelmäßig an die Inflationsrate angepasst wird; der Wert von ILBs sinkt, wenn die Realzinsen steigen. Treasury Inflation-Protected Securities (TIPS) sind ILBs, die von der US-Regierung ausgegeben werden. Aktien können sowohl wegen der tatsächlichen als auch der empfundenen allgemeinen Markt-, Konjunkturund Branchenbedingungen an Wert verlieren.Anlagen in Wertpapieren, die auf Fremdwährungen lauten und/oder imAusland begeben wurden, können mit höheren Risiken aufgrund von Wechselkursschwankungen sowie wirtschaftlichen und politischen Risiken behaftet sein. Dies gilt vor allem für Schwellenländer. Wechselkurse können innerhalb kurzer Zeit erheblich schwanken und die Rendite eines Portfolios schmälern. Anleger sollten vor einer Anlageentscheidung Ihren Anlageexperten konsultieren. Hypotheken- und forderungsbesicherte Wertpapiere können aufgrund des Risikos einer vorzeitigenRückzahlung empfindlich auf Zinsveränderungen reagieren, und obgleich sie im Allgemeinen durch einen staatlichen, staatsnahen oder privaten Bürgen besichert werden, gibt es keine Garantie, dass der Bürge seine Verpflichtungen erfüllt. Rohstoffe sind mit erhöhten Risiken verbunden, darunter Markt- und politischen Risiken, dem Regulierungsrisiko sowie Risiken hinsichtlich Witterung, Abbaubedingungen usw., sodass sie unter Umständen nicht für alle Anleger geeignet sind. Derivate können mit bestimmtenKosten und Risiken wie z. B. Liquiditäts-, Zins-, Markt-, Kredit- und Verwaltungsrisiken sowie dem Risiko verbunden sein, dass eine Position nicht zum günstigsten Zeitpunkt glattgestellt werden kann. Durch Anlagen in Derivaten kann der Verlust den Wert des investierten Kapitals überschreiten. Diversifikation schützt nicht vor Verlusten.

Diese Veröffentlichung gibt die Meinungen des Verfassers, aber nicht unbedingt die Ansichten von PIMCO wieder, und diese Meinungen können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern. Dieses Dokument dient ausschließlich zu Informationszwecken und stellt weder eine Anlageberatung noch eine Empfehlung für ein bestimmtes Wertpapier, eine Strategie oder ein Anlageprodukt dar. Eine Direktanlage in einem nicht verwalteten Index ist nicht möglich. Die hier enthaltenen Informationen stammen aus Quellen, die wir für zuverlässig halten; es wird jedoch keine Gewähr übernommen.

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