PIMCO beurteilt Märkte und Volkswirtschaften langfristig. Diese langfristige Sichtweise liegt unseren Anlageentscheidungen auch in kürzeren Zeiträumen hoher Marktvolatilität zugrunde. Trotzdem beunruhigt die dramatische Rückkehr der Marktvolatilität verständlicherweise viele Anleger. Am 9. Februar brachten Daniel J. Ivascyn, Group Chief Investment Officer, und Scott Mather, CIO U.S. Core Strategies, die Kunden zur gegenwärtig herrschenden Marktdynamik auf den neuesten Stand. Sie diskutierten sowohl die kurzfristigen, zyklischen Erscheinungen der vergangenen Woche als auch die langfristigen Faktoren, die sich über mehrere Jahre erstrecken. Darüber hinaus gingen sie auf Portfoliopositionierung ein, damit sie für die Zukunft gerüstet sind.

Volatilität nüchtern betrachtet

Der Hintergrund des Volatilitätsschubs ist eher zyklischer als langfristiger Natur und hängt speziell mit diesem Konjunkturzyklus zusammen. Wir sollten vor allem berücksichtigen, dass wir damit endlich zu einer normalen Volatilität zurückkehren.

• Die US-Wirtschaft hat ihre Kapazität fast erreicht, und wir erleben im Vergleich zur Vergangenheit hohe fiskalpolitische Impulse zu einem späten Zeitpunkt innerhalb des Konjunkturzyklus. Dies wirkt sich auf das Wirtschaftswachstum und auf die Inflation aus.
• Die jüngste Haushaltsvereinbarung in Washington verdeutlicht darüber hinaus, dass der Kongress bereit ist, schuldenfinanzierte Staatsausgaben zuzulassen.
• Angesichts des Niveaus der gegenwärtigen Volatilität rechnen wir nicht mit einem Übergreifen auf die Realwirtschaft. Die Volatilität dürfte aber fortbestehen, was das Risiko erhöht, dass es im Zeitablauf zu einem solchen Übergreifen kommen könnte.
• Volatilität ergibt sich aus den Anfangsbewertungen, die bei Aktien und in einigen Segmenten der Anleihenmärkte etwas zu hoch sind. Dadurch lassen sich die Märkte bei negativen Meldungen leichter in Aufregung versetzen.
• Anleihen sind weniger volatil als Aktien, was aber einige Risiken und Schwächen der Anleihenmärkte verschleiert, die für Anleger Chancen schaffen könnten.

Gesamtwirtschaftliche Einschätzung: die Fed und die Inflation

Unsere langfristige Beurteilung seit 2009 lautet, dass wir uns in einer neuen Normalität befinden, die später in „die Neue Neutralität“ umbenannt wurde. Dabei ist das globale Umfeld durch einen starken Disinflationsdruck und ein relativ niedriges wie auch stabiles Wirtschaftswachstum gekennzeichnet.

• Diese Ansicht der Neuen Neutralität behalten wir auch dann bei, wenn wir die These immer wieder in Diskussionen mit unseren Kollegen und unseren Fachberatern auf den Prüfstand stellen.
• In unserem Basisszenario setzen sich das weltweite Wirtschaftswachstum und die Inflation in moderatem Tempo fort.
• Wir verstehen jedoch, dass das kurzfristige Inflationsrisiko die Anleger zu Recht beunruhigt.
• Die fiskalpolitischen Impulse dürften der US-Wirtschaft nach unserer Meinung einen leichten Schub geben, und die Inflation könnte den Zielsatz der US-Notenbank in diesem Jahr erreichen oder übertreffen.
• Die jüngsten Marktereignisse wirken sich nicht nennenswert auf die Realwirtschaft aus. Auch angesichts der bestehenden fiskalpolitischen Impulse sind wir der Ansicht, dass die Fed drei Zinserhöhungen vornehmen und den neutralen Satz bis Ende 2018 auf knapp über 2% anheben wird.
• Bei breiterer Betrachtung sehen wir zwar, dass in Teilen der Welt das Inflationsziel übertroffen wird, was zu lokal höheren Zinsen führen könnte. Wir erwarten aber trotzdem keinen Ausbruch der Inflation, der einen Paradigmenwechsel verursachen oder unkontrollierbare Zinsen nach sich ziehen würde.

Investment-Implikationen: Konzentration auf Risikomanagement und Nutzung von Chancen

Das Risikomanagement ist im Investmentkomitee ein zentraler Diskussionspunkt. Kontinuierlich führen wir Stresstests der Portfolios durch und planen unsere Reaktion auf Volatilitätsschübe, sowohl in defensiver als auch in offensiver Hinsicht. Anregungen für unsere Diskussion stammen aus der ganzen Welt. Sie kommen von PIMCO-Experten in verschiedenen Ländern sowie von externen Fachleuten, einschließlich unseres globalen Beratungsausschusses (Global Advisory Board), dem der frühere Vorsitzende der US-Notenbank, Ben Bernanke, vorsitzt. Über die Portfolios hinweg senken wir das Risiko allmählich, erhöhen die Liquidität und halten Ausschau nach Gelegenheiten, die sich durch Volatilität ergeben.

Die Auswirkung auf unsere Kernanleihenportfolios:

• Es ist unwahrscheinlich, dass die zehnjährigen Renditen wesentlich über 3% steigen.
• Der Renditeanstieg führte zu einem faireren Wert am kurzen Ende der Kurve, jedoch weniger am langen Ende, wo aufgrund höherer Inflationserwartungen, der Rendite von Laufzeitprämien und Befürchtungen über Haushaltsdefizite eine weitere Neubewertung wahrscheinlich ist.
• Bei den mittleren Laufzeiten der Zinskurve erkennen wir ein Wertpotenzial bei hochwertigen US-Anleihen. Außerdem ist der Hypothekensektor im Allgemeinen ebenfalls attraktiv.
• Es kam zu einer gewissen Neubewertung von Unternehmensanleihen, jedoch bleiben wir defensiv, da ein zusätzliches Übergreifen vom Aktienmarkt eintreten könnte.
• Inflationsgebundene Wertpapiere entwickelten sich in den vergangenen Monaten gut. Sie bleiben jedoch attraktiv bewertet, wenn wir auch auf die Auswirkung der Volatilität achten.
• Obwohl wir einige Gelegenheiten aufgrund der volatilen Märkte erkennen, sind wir im Anleihenbereich weitgehend vorsichtig.

Die Auswirkung auf Income-Strategien:

• Wir bleiben hinsichtlich der Duration vorsichtig, obwohl die Zinsen wahrscheinlich in ihrer Bandbreite bleiben dürften.
• In hochwertigen Anleihen der USA und Australiens weisen wir weiterhin hohe Allokationen auf, was eine Absicherung gegenüber einer Abschwächung in Asien und insbesondere in China bieten könnte.
• Selbst bei höheren Zinsen bleiben nach unserer Meinung Anlagen im Bereich des Wohnungsbaus attraktiv: Der Markt ist stark reguliert, es erfolgt keine aggressive Kreditvergabe, und die Fundamentaldaten sind relativ gut, insbesondere im Vergleich mit dem Unternehmenssektor.
• Kurzfristig rechnen wir mit keiner Rezession, und wir sind der Meinung, dass die Zahlungsausfälle niedrig bleiben werden. Angesichts der erwarteten höheren Volatilität gehen wir aber bei allgemeinen Unternehmensanleihen besonders selektiv vor.