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Die Rolle von Anleihen in einer neuen Niedrigzinsphase

Widerstandsfähigkeit und Diversifizierungspotenzial bleiben in einem von starken Unsicherheiten geprägten Umfeld entscheidend.

Nur wenige Monate nach der womöglich schwersten, aber kürzesten Rezession der Neuzeit wurden im August 2020 neue Rekordwerte verzeichnet. Während die Renditen für zehnjährige US-Staatsanleihen auf neue Tiefststände sanken, erreichten US-Aktien (S&P 500) neue Höchststände. Einige Anleger fragen sich daher, ob traditionelle Kernanleihen ein Portfolio heute noch effektiv stabilisieren können.

Die Zinssensitivität von Kernanleihen diente in der Vergangenheit zur Diversifizierung von Aktienanlagen und sorgte für Kurssteigerungspotenzial sowie Widerstandsfähigkeit im Fall von Aktienmarktrückgängen. Anlagen in Kernanleihen sollten die allgemeine Portfoliovolatilität verringern und gleichzeitig attraktive Renditen erzielen, die über dem Inflationsniveau liegen.

Doch wie attraktiv sind Kernanleihen im aktuellen Umfeld?

Neueinschätzung des Wertpotenzials traditioneller Anleihen

Verringerung der Volatilität: An sich weisen Kernanleihen eine höhere Volatilität auf als Barmittel. In Portfolios, die Aktien und andere risikoreichere Anlagen umfassen, ermöglichten Kernanleihen in der Vergangenheit jedoch eine ähnliche Reduzierung der Volatilität wie Anlagen in Barmitteln, jedoch bei höheren Renditen (s. Grafik). Der volatilitätsverringernde Effekt ergibt sich aus der in der Regel negativen Korrelation, die Kernanleihen gegenüber Aktien aufweisen. Dieser Korrelationsvorteil dürfte unseres Erachtens trotz der niedrigeren und in einer gewissen Bandbreite verharrenden Zinsen Bestand haben. Allerdings könnten die Zinsen in einem negativen Wachstumsszenario, in dem sich Aktien und Risikoanlagen unterdurchschnittlich entwickeln, weiter sinken.

Anhand von Daten, die 20 Jahre ab dem 31. August 2020 zurückreichen, vergleicht das Diagramm den Rendite-Volatilitäts-Kompromiss eines Portfolios, das nur aus US-Aktien besteht, mit einem Portfolio, das aus 60% US-Aktien und 40% US-Anleihen besteht, und einem Portfolio, das aus 60% US-Aktien und 40% US-Barmitteln (Cash) besteht. Ersetzt man entweder Anleihen oder Barmittel, so sinkt die Volatilität des gesamten Portfolios um einen ähnlichen Betrag, und zwar von etwa 15% bei einem reinen Aktienportfolio auf etwa 9% bei einem 60/40-Portfolio, das entweder Anleihen oder Barmittel (Cash) für die 40%-Komponente verwendet. Der Unterschied besteht jedoch darin, dass das 60/40-Portfolio mit Anleihen als 40%-Komponente eine höhere Rendite von 6,1% aufweist als das Portfolio, das für die 40%-Komponente Barmittel (Cash) verwendet.

Diversifizierung von Risikoanlagen in schwierigen Marktphasen: Kernanleihen konnten in der Vergangenheit ebenfalls positive Renditen generieren, wenn risikoreichere Anlagen Verluste erlitten. Der Grund hierfür ist, dass die Zinsen tendenziell sinken (wovon zinssensitive Vermögenswerte profitieren), wenn die Märkte für Unternehmensanleihen oder Aktien vor Herausforderungen stehen, z. B. war der Bloomberg Barclays U.S. Aggregate Index („U.S. Aggregate Index“) am Ende des ersten Quartals mit 3,15 Pozent im Plus und der S&P 500 mit 19,60 Plus im Minus. Aufgrund der aktuell bereits niedrigen Zinsen ist der Spielraum für weitere Rückgänge vermutlich geringer als zuvor. Doch selbst wenn sich die Zinsen nach wie vor in einer gewissen Bandbreite bewegen dürften, können diese weiter sinken. Sollte sich das Wachstum schlechter als vermutet entwickeln, würden wir darüber hinaus erwarten, dass die Zinsen deutlich sinken und sich damit Chancen für Preisanstiege ergeben (eine deutliche Erschütterung könnte die Renditen auf null Prozent drücken; bei einer Rendite von US-Staatsanleihen von zuletzt rund 0,7 Prozent entspräche ein Rückgang auf null Prozent einem Preisanstieg von über vier Prozenti).

Renditeergänzung: Obwohl das Renditeniveau gesunken ist, sind die Chancen für aktive Manager, Alpha zu generieren, unseres Erachtens recht stabil geblieben. Angesichts der Rendite des U.S. Aggregate Index von knapp über einem Prozent kann die Bedeutung einer aktiven Verwaltung sogar steigen, da Alpha für die Renditen in Zukunft wichtiger werden könnte. Berücksichtigt man den Renditevorteil von 0,7 Prozentii, den der durchschnittliche aktive Kernanleihemanager gegenüber dem U.S. Aggregate Index erzielt, ergibt sich ein Renditepotenzial, das sich ungefähr auf die Inflation der vergangenen Jahre plus ein bis zwei Prozent beläuft. Die Chance auf solide Renditen aus der aktiven Verwaltung von Kernanleihen und potenzielle Kursanstiege sowie Widerstandsfähigkeit in Volatilitätsphasen können sich in einem Umfeld mit anlageklassenübergreifend niedrigen Renditeerwartungen als attraktiv erweisen.

Portfolios auf künftige Entwicklungen vorbereiten

Aus Sorge vor niedrigeren Renditen von Kernanleihen könnten einige Anleger geneigt sein, diese Bestände zugunsten von Barmitteln oder Aktien zu verringern. Bemüht man jedoch das Beispiel einer Versicherungspolice, wird deutlich, dass die Antwort auf einen Rückgang der potenziellen Versicherungssumme nicht die Reduzierung des Versicherungsschutzes (d. h. Wechsel zu Barmitteln) oder die Erhöhung des Risikos (Kauf weiterer Aktien) sein sollte.iii

Besonnene Anleger sollten ihre Asset-Allokation vielmehr aus dem gleichen Blickwinkel betrachten, den wir in Bezug auf Kernportfolios einnehmen. Da die Duration eine etwas geringere Diversifizierung gegenüber den Risiken von Kredit- und sonstigen Spreads bietet, ist es unseres Erachtens entscheidend, Konzentrationen zu verringern und auf mehrere Arten von Spread-Risiken zu setzen, d. h. Vermögenswerte zu bevorzugen, die geringere Korrelationen aufweisen, um die Widerstandsfähigkeit zu sichern.

Wir halten an der Duration fest und sehen Wertpotenziale in US-Agency Mortgage-Backed Securities. Deren Renditen sind insgesamt ansprechend, vor allem da es sich um eine Anlageklasse handelt, die von Regierungen oder Behörden besichert ist, die (über die aktuellen Anleihenkäufe) von direkter und umfangreicher Zentralbankunterstützung profitiertiv und deren Liquidität (im Vergleich zu Unternehmensanleihen) robust ist. Wir bevorzugen hochwertigere Unternehmensanleihen mit Investment-Grade-Rating und konzentrieren uns nicht auf ein allgemeines Beta-Engagement, sondern auf eine Auswahl von Sektoren und Anleihen. Denn die Unterschiede zwischen den und innerhalb der Sektoren sind groß (in Bezug auf einzelne Märkte, aber auch auf die gesamte Wirtschaft), und wir sind uns bewusst, dass der Kreditzyklus voranschreitet und möglicherweise Herabstufungen und Ausfälle bevorstehen. Andere verbriefte Schuldtitel, insbesondere solche, die höher in der Kapitalstruktur angesiedelt sind, können ebenfalls attraktive Risiko-Rendite-Profile aufweisen und die Widerstandsfähigkeit während der bevorstehenden, vermutlich langen und wechselhaften Konjunkturerholung potenziell steigern.

Die Zinsen sind zweifelsohne niedrig. Wir sind jedoch der Auffassung, dass die wichtigsten Merkmale von Kernanleihen – Diversifizierung und Renditepotenzial – auch weiterhin dafür sorgen werden, dass diese Anlageklasse eine entscheidende Komponente von ausgewogenen Portfolios darstellen wird.



i Stand: 31. August 2020 – auf Basis der Duration des Bloomberg Barclays U.S. Aggregate Index von 6,09 Jahren.
ii Renditevorteil auf Grundlage der durchschnittlichen SEC-Rendite (aktuelle 30-Tage-Rendite) der Kategorie Morningstar Intermediate-Term Core Plus (USA) ggü. der Rendite des Bloomberg Barclays U.S. Aggregate Index, Stand: 31. Juli 2020.
iii Bei Barmitteln und Anlageprodukten handelt es sich nicht um Versicherungen. Der Begriff wird nur zur Veranschaulichung verwendet. PIMCO bietet keine garantierten Versicherungsprodukte oder Produkte an, die Anlagen ermöglichen, die sowohl Wertpapier- als auch Versicherungsmerkmale besitzen.
iv US-Agency Mortgage-Backed Securities, die von Ginnie Mae (GNMA) begeben wurden, sind durch die volle Vertrauenswürdigkeit und Kreditwürdigkeit der US-Regierung besichert. Von Freddie Mac (FHLMC) und Fannie Mae (FNMA) begebene Wertpapiere bieten eine behördliche Garantie für die fristgerechte Rückzahlung von Kapital und Zinsen.
Autor

Scott A. Mather

CIO U.S. Core Strategies

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Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist keine Garantie und kein zuverlässiger Indikator für künftige Ergebnisse.

Anlagen am Anleihenmarkt unterliegen Risiken wie zum Beispiel Markt-, Zins-, Emittenten-, Kredit-, Inflations- und Liquiditätsrisiken. Der Wert der meisten Anleihen und Anleihenstrategien wird durch Zinsänderungen beeinflusst. Anleihen und Anleihenstrategien mit längerer Duration sind häufig sensitiver und volatiler als Papiere mit kürzerer Duration; die Anleihenpreise sinken in der Regel, wenn die Zinsen steigen, und das aktuelle Niedrigzinsumfeld erhöht dieses Risiko. Verringerungen der Kreditfähigkeit des Anleihenkontrahenten können zu einer niedrigeren Marktliquidität und einer höheren Kursvolatilität beitragen. Der Wert von Anlagen in Anleihen kann bei der Rücknahme über oder unter dem ursprünglichen Wert liegen. Aktien können sowohl wegen der tatsächlichen als auch der empfundenen allgemeinen Markt-, Konjunktur- und Branchenbedingungen an Wert verlieren. Hypotheken- und forderungsbesicherte Wertpapiere können aufgrund des Risikos einer vorzeitigen Rückzahlung empfindlich auf Zinsveränderungen reagieren, und obgleich sie im Allgemeinen durch einen staatlichen, staatsnahen oder privaten Bürgen besichert werden, gibt es keine Garantie, dass der Bürge seine Verpflichtungen erfüllt. Managementrisiko bezeichnet das Risiko, dass von PIMCO verwendete Anlagetechniken und Risikoanalysen nicht die gewünschten Ergebnisse erbringen und sich bestimmte Richtlinien oder Entwicklungen auf die Anlagetechniken auswirken, die PIMCO im Zusammenhang mit dem Management der Strategie zur Verfügung stehen. Die Kreditqualität eines bestimmten Wertpapiers oder einer Wertpapiergruppe garantiert nicht die Stabilität oder die Sicherheit des gesamten Portfolios. Asset-Allokation bezeichnet das Verfahren zur Verteilung von Anlagen auf verschiedene Anlageklassen (zum Beispiel Aktien und Anleihen). Sie ist keine Garantie für künftige Ergebnisse oder einen Gewinn und auch kein Schutz gegen Verluste. Diversifizierung schützt nicht vor Verlusten.

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