In den industrialisierten Volkswirtschaften sind Renditeniveaus nahe null die Regel. Zur Erreichung der Renditeziele ist es demnach nicht länger sinnvoll, Feinabstimmungen des Portfolioaufbaus vorzunehmen oder in der Hoffnung auf eine eventuelle Normalisierung der Renditen in Wartehaltung zu verweilen.

Anleger, die auf der Suche nach attraktiveren Renditen sind, nehmen immer mehr Schwellenländeranleihen ins Visier – ein hoch diversifiziertes und weniger gehandeltes Segment mit solidem Risiko-Ertrags-Versprechen. Doch um Anlagen in diesem vielfältigen Terrain zu tätigen, sind Umsicht und Fachwissen vonnöten. Dies gilt insbesondere im Zuge der Covid-19-Krise, die viele bereits vorhandenen Stärken und Schwächen in sämtlichen Bereichen der Vermögensgattung intensiviert hat. In dieser Abhandlung blicken wir auf die Dynamik, die die Anlageklasse bewegt, und gehen darauf ein, in welchen Bereichen wir Chancen sehen und welche potenziellen Fallstricke zu beachten sind.

Ein starkes Fundament verleiht Widerstandskraft

Ihre soliden wirtschaftlichen Fundamentaldaten können der Anlagegattung kräftigen Auftrieb verleihen. Zu Beginn der Pandemie waren die Fremdkapitalquoten der meisten Schwellenländer moderat, die Inflationsraten tragbar und die Abhängigkeit von ausländischen Geldgebern begrenzt. Große Teile Asiens, die an der beeindruckenden Erholung Chinas partizipieren, erfreuen sich eines anhaltenden Wachstums. Andere Länder, insbesondere Russland und Saudi-Arabien, weisen wiederum geringe Verbindlichkeiten im Verhältnis zu ihrem BIP auf und können somit auf solide Bilanzen bauen. Die Kreditwürdigkeit all dieser Nationen bleibt unverändert hoch.

Untermauert werden diese verbesserten Fundamentaldaten von einer zunehmenden Autarkie. Für viele Länder beinhaltet dies, dass sich die Verschuldung von ausländischen zu glaubwürdigeren inländischen Institutionen (insbesondere Zentralbanken) verlagert, heimische Vermögensverwalter, Pensionsfonds und Versicherungsunternehmen an Bedeutung gewinnen und die Wechselkurse flexibler sind.

Im Ergebnis dürften diese gestärkten Volkswirtschaften nunmehr über die nötige finanzielle Flexibilität verfügen, um eine möglicherweise längere Erholung von der Covid-Pandemie zu überstehen. In einer Vielzahl von Entwicklungsländern sehen sich die politischen Entscheidungsträger erstmals in der Lage, es ihren Pendants in den Industrieländern gleichzutun und eine Ausweitung ihrer Haushaltsdefizite zuzulassen, ihre Leitzinsen zu senken, ihren Finanzsystemen Liquidität zuzuführen und sogar Maßnahmen der quantitativen Lockerung zu ergreifen. Bislang konnten viele Schwellenländer nicht auf diese Instrumente zurückgreifen, da sie die Landeswährung schwächen und somit die Last der Fremdwährungsschuld in Lokalwährung erhöhen und die Inflation anheizen.

Aus diesen Gründen rechnen wir mit aussichtsreichen verlustbereinigten Renditen (d. h. Renditen abzüglich Ausfälle) in den Schwellenländern, insbesondere im Vergleich zu gängigeren Renditequellen. In der Tat deutet unsere interne Analyse darauf hin, dass der größte Anteil der Risikokompensation, die Anleger in Schwellenländer erhalten, sie für ihre Liquidität, ihre Komplexität und ihre Unbekanntheit und nicht für ihr Ausfallrisiko entschädigt. Dies entspricht den Angaben der Ratingagenturen und trifft auf das gesamte Spektrum der Bonitätsnoten zu.^{Fußnote 1} Des Weiteren stimmt dieses Ergebnis mit der Fachliteratur überein.^{Fußnote 2} Diese über das Ausfallrisiko hinausgehende Prämie einzustreichen und im Zeitablauf zu steigern, birgt unseres Erachtens gewaltiges Potenzial für Anleger, die über ihre Landesgrenzen hinausblicken.

Das gefürchtete Fallen-Angel-Risiko scheint begrenzt^{Fußnote 3}

Es besteht kein Zweifel, dass die Pandemie alle Länder in Mitleidenschaft zieht und nach wie vor Risiken birgt. Doch obschon mit weiteren Anpassungen der Bonitätsnoten zu rechnen ist, scheinen die Ratingagenturen den Großteil ihrer Herabstufungen im Zusammenhang mit den anfänglichen Auswirkungen der Pandemie bereits vorgenommen zu haben. Gemäß dem hauseigenen Ratingsystem von PIMCO, das sich auf länderspezifische Ratingrisiken im Rahmen eines Prognosemodells stützt, gibt es nur eine begrenzte Anzahl von Ländern, die eine Herabstufung von der Investment-Grade- in die High-Yield-Kategorie zu befürchten haben sowie die daraus resultierenden Zwangsverkäufe von Anlegern, die an Investment-Grade-Benchmarks gebunden sind.

Andere Länder könnten selbst nach einer Herabstufung ihrer Bonitätsnoten weiterhin solide Investitionen darstellen. So rentiert Südafrika unverändert mit einem stabilen Kupon von 5,5 Prozent, und zwar trotz seiner Herabstufung auf Ramschniveau im März 2020. In unseren Augen sind diese Anleihen nach wie vor recht attraktiv, wenn man das geringe Verhältnis der Auslandsverschuldung zum heimischen Bruttoinlandsprodukt (BIP) von rund 20 Prozent bedenkt. Ferner bleiben Mexiko und Indien fest im Investment-Grade-Bereich verankert, obwohl einige Ratingagenturen sie angesichts der Auswirkungen der Pandemie auf die Haushaltsbilanzen unter negative Beobachtung gestellt haben. Unserer Einschätzung nach müssten diese negativen Auswirkungen indes mehrere Jahre lang anhalten, um als Fallen-Angel-Risiko eingestuft zu werden.

Aber ... Vorsicht vor unerwarteten Risiken

Die Vorzüge der Diversifikation innerhalb der Anlageklasse gehen mit einem Gewährleistungsausschluss einher – denn nicht alle Staatsanleihen sind gleich. Bislang hat die Kombination aus Rücklagepuffern, multilateralen (z. B. IWF) und bilateralen (z. B. China) Finanzierungslinien vielen kleinen Grenzmärkten mit geringerer Bonität geholfen, sich über Wasser zu halten. Ein lang anhaltender Schock könnte hingegen dauerhafte Beeinträchtigungen und Herabstufungen nach sich ziehen, für deren Risiko die Anleger in unseren Augen nicht angemessen entschädigt werden.

Aus historischer Sicht sind etwa ein Viertel aller Schwellenländeranleihen, die Kursverluste von mehr als 15 Prozent erleiden, im Anschluss nicht in der Lage, ein bedeutsames kumuliertes Renditeniveau zu erreichen.^{Fußnote 4} In den kommenden Jahren könnte dies zu einem größeren Problem werden als in der Vergangenheit, da der öffentliche Sektor zunehmend auf die Beteiligung des Privatsektors an Schuldenmoratorien (d. h. einer Aussetzung der Schuldendienstzahlungen) angewiesen ist.

Um sich vor Abwärtsrisiken zu schützen, unterhält PIMCO ein Frühwarnsystem für mehr als 70 Länder, das entscheidende Bonitätskennzahlen, wie etwa Schuldendienstkosten, Dollarisierung und Risikoabbau von Banken, Mittelflüsse in Hartwährung, Geldtransfers und Tourismuseinnahmen, multi- und bilaterale Finanzierungsquellen und alternative Optionen der Politik, überwacht. Gemeinsam mit der eher traditionellen Titelanalyse von Staatsanleihen hilft uns dieses Frühwarnsystem, jene Papiere zu identifizieren, die möglicherweise unerwartete Risiken bergen – und zwar hohe Renditen in Aussicht stellen, das Kapital der Anleger aber auch ohne Gegenleistung binden können –, und ermöglicht uns eine gründlichere Analyse potenzieller Auslöser sowie des ökonomischen Werts im Fall negativer Extremszenarien. Bis dato hat unser System zehn solche Länder identifiziert, die eine durchschnittliche Rendite von knapp zwölf Prozent abwerfen.

Abschließender Gedanke

Da die Renditen in den Industrieländern mager sind, haben die Anleger ihren traditionellen „Home Bias“ – also die Tendenz, attraktive Gelegenheiten in anderen Ländern zugunsten von eher heimatverbundenen Investitionen zu übersehen – in ihren Portfolios möglicherweise abgelegt und hegen ein wachsendes Interesse an den Schwellenmärkten. Diesen aufkommenden Trend halten wir für umsichtig, wenn er im Rahmen eines umfassenden Ansatzes erfolgt, und betrachten Schwellenländeranleihen als vielversprechende Gelegenheit, die Diversifikation zu optimieren und höhere Kreditrisikoprämien einzustreichen, solange die entsprechenden Schutzvorkehrungen getroffen werden. 

Mehr über die sektorspezifischen Einschätzungen von PIMCO zur Anlagegattung der Schwellenländer erfahren Sie im Beitrag „Vermögensallokation in Schwellenländern: Chancen in einer Zeit der Ungewissheit“.

Lupin Rahman und Pramol Dhawan sind Portfoliomanager.