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Europäische Hochzinsanleihen: Trotz weiter Spreads sind Vorsicht und Selektivität geboten

Warum ein aktiver Ansatz, der eine tiefgreifende Fundamentalanalyse umfasst, für High-Yield-Anleger weiterhin essentiell ist

Die europäischen High-Yield-Spreads nähern sich Zweijahreshochs und Anleger nehmen dies zur Kenntnis. Im Gegensatz zu vergleichsweise stabilen Niveaus in den USA haben sich die europäischen High-Yield-Spreads seit Oktober 2017 annähernd verdoppelt (siehe Grafik). In der Folge sind – zum ersten Mal seit über fünf Jahren – die High-Yield-Spreads in Europa weiter als in den USA, trotz deren höherer durchschnittlicher Credit-Ratings (BB- in Europa gegenüber B+ in den USA; Quelle: BAML/ICE).

Obwohl die Bewertungen bei diesen Spread-Niveaus interessanter auszusehen beginnen, bleibt der breitere Markt weniger überzeugend. Unter der Oberfläche nimmt die Streuung unter den Emittenten zu, die Fundamentaldaten verschlechtern sich und die Bedeutung der Auswahl von Unternehmensanleihen steigt. Ein aktiver Ansatz, der eine tiefgreifende Fundamentalanalyse zur Erkennung ausgewählter Gelegenheiten umfasst, ist weiterhin essentiell.  

Ausblick für europäische Hochzinsanleihen: Trotz weiterer Spreads sind Vorsicht und Selektivität geboten

Unter der Oberfläche: Technische und fundamentale Herausforderungen vor dem Hintergrund zunehmender Streuung

Der anfängliche Katalysator für die Weitung der High-Yield-Spreads im Oktober 2017 waren Änderungen hinsichtlich der Indexzusammensetzung: Kurz darauf folgten schlechte Ergebnisse mehrerer in der Benchmark enthaltener größerer Emittenten mit insbesondere B-Rating, woraufhin diverse titelspezifische Bedenken hinsichtlich der Bonität aufkamen. Die politische Ungewissheit in Italien befeuerte den Abverkauf zusätzlich, zumal etwa 15% des europäischen High-Yield-Universums aus italienischen Emittenten bestehen. Die Abflüsse aus europäischen High-Yield-Investmentfonds belaufen sich bis zum 30. September dieses Jahres auf schätzungsweise 5,7 Milliarden Euro, was zusammen mit einem positiven Nettoangebot von 6,4 Milliarden Euro über denselben Zeitraum ebenfalls zur schwachen Stimmung beitrug (Quelle: JP Morgan).

Über all dies hinaus könnte die allgemeine Verlangsamung des europäischen Wachstums zu höheren Verschuldungsquoten führen, falls die Gewinne sinken und die Anstrengungen zum Schuldenabbau ins Stocken geraten. Zwar ist das Gesamtverschuldungsniveau (noch) kein Grund, alarmiert zu sein, doch steht zu erwarten, dass die Märkte zunehmend die Möglichkeit eines künftigen Wiederanstiegs der Schulden einpreisen werden, und Emittenten, die Sonderfälle darstellen, könnten in Zukunft vor schwierigen Handelsbedingungen stehen. Falls die Schwäche von Aktien anhält, würde sie diesen Trend nur weiter verstärken, und sinkende Bewertungen würden immer stärkeren Druck auf die Bilanzen der Unternehmen ausüben.

Vor diesem Hintergrund nimmt die Streuung unter den einzelnen Emittenten zu. Gemäß Bank of America Merrill Lynch befindet sich die Streuung (gemessen als der Anteil der europäischen High-Yield-Anleihen, die innerhalb eines Monats um mehr als 10 Punkte nachgegeben haben) auf einem Dreijahreshoch und steigt weiter, was auf eine nachlassende Unterstützung schwächerer Schuldtitel durch Anleger vor dem Hintergrund nachlassender Liquidität hindeutet.

Anlageimplikationen

Angesichts all dieser Faktoren und der potenziell negativen Nebenwirkungen der Beendigung der Ankäufe von (Investment-Grade-)Unternehmensanleihen in diesem Jahr und einer wahrscheinlichen Zinsanhebung im Jahr 2019 durch die Europäische Zentralbank (EZB) glauben wir, dass es zu früh ist, um eine positive Haltung gegenüber europäischen High-Yield-Titeln einzunehmen.

Als aktive Fondsmanager sehen wir jedoch drei große Gelegenheiten in diesem Umfeld steigender Volatilität. Erstens kann – und wird vermutlich – die Vermeidung der schwächsten Schuldtitel eine zunehmende Quelle von Alpha sein. Zweitens sind Gelegenheiten in Form von Schuldtiteln aufzuspüren, deren Kurs unter das Niveau gefallen ist, das sie aufgrund ihrer Fundamentaldaten haben sollten, oder in Form jener Schuldtitel, die einen Wendepunkt erreicht haben und deren Fundamentaldaten sich verbessern. Und drittens wird der Primärmarkt mögliche Gelegenheiten bieten, um selektiv das Engagement in bevorzugten Emittenten zu erhöhen, die attraktive Neuemissionsaufschläge bieten.

Insgesamt sind wir überzeugt, dass in diesem späten Stadium des Kreditzyklus und vor dem Hintergrund zunehmender Streuung eine aktive Verwaltung essentiell sein wird, um diese Gelegenheiten aufzuspüren und attraktive risikobereinigte Renditen im europäischen High-Yield-Sektor zu erwirtschaften.

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Autor

David Forgash

Head of Leveraged Loan Portfolio Management

Matthew Livas

Credit Product Strategist

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