Vier Jahre nach dem Referendum vom Juni 2016 gelang es dem Vereinigten Königreich schließlich, sich auf die Bedingungen eines Austritts aus der Europäischen Union (EU) zu einigen. Trotz all der Aufmerksamkeit, der Kontroversen und der Volatilität, die der Brexit mit sich brachte, wird er sich unseres Erachtens nicht nennenswert auf die kurzfristige Wirtschaftsaktivität auswirken. Die Unternehmen sind grundsätzlich gut vorbereitet, und die Regierung hat die meisten Handelsabkommen mit EU-fremden Staaten bereits verlängert. Auch wenn es an der Grenze zu vorübergehenden Spannungen kommen mag, verblassen diese vor der kurzfristigen Ungewissheit, mit der die wirtschaftlichen Auswirkungen von Covid-19 und das Tempo der Impfstoffverteilung behaftet sind.

Der Schlüssel liegt in der Produktivität

Langfristig wirft der Brexit durchaus viele Fragen auf, von denen die meisten Wirtschaftszweige vermutlich jedoch kaum betroffen sind. Ein Beispiel hierfür ist das Arbeitskräfteangebot. Obwohl das Vereinigte Königreich seine eigenen Grenzen fortan kontrolliert, ist noch lange nicht abzusehen, ob der Brexit den Wanderungssaldo verändert. Seit dem Referendum ist die Nettozuwanderung weitgehend konstant geblieben – wobei die geringere Zuwanderung aus EU-Staaten durch eine höhere Zuwanderung aus Nicht-EU-Staaten ausgeglichen wurde –, und wir sehen keinen triftigen Grund, warum sich dies in Zukunft ändern sollte.

Entscheidende Unsicherheit herrscht dagegen in Bezug auf die Produktivität. So könnte die neue Handelsbeziehung das Produktivitätswachstum leicht verringern, wenn zusätzliche Handelshemmnisse die Vorzüge einer Spezialisierung in Bereichen mit vergleichbaren Vorteilen verwässern. Dies wird zum Teil von der genauen Ausgestaltung der künftigen Beziehung zwischen Großbritannien und der EU abhängen. Die Verhandlungen werden sich noch über mehrere Jahre hinziehen, insbesondere in Hinblick auf die Dienstleistungsbranche, die im Abkommen vom 31. Dezember 2020 nicht berücksichtigt wird und den Großteil der britischen Wirtschaft ausmacht. Während diese Debatte Unstimmigkeiten zwischen den beiden Regionen ans Licht befördern könnte, sind die regulatorischen Rahmenbedingungen in unserem Basisausblick weitgehend gleich, wobei wir nicht mit wesentlichen Spannungen im Dienstleistungssektor rechnen. Zwar stellen einschneidende Veränderungen im Dienstleistungsverkehr ein wesentliches Risiko dar; abgesehen von gewissen Unstimmigkeiten rechnen wir aber nicht mit allzu radikalen Beschlüssen.

Betrachtet man den Brexit im breiteren Kontext, tauchen viel entscheidendere Themen rund um das künftige Produktivitätswachstum auf, das in Großbritannien seit vielen Jahrzehnten einem langfristigen Abwärtstrend folgt. Auch wenn dies ein globales Phänomen ist, war die Abkühlung seit der Finanzkrise 2008–2009 in Großbritannien besonders ausgeprägt. Hierfür gibt es viele mögliche Ursachen – Messfehler, rückläufige Erträge von Innovationen, Narben infolge der Finanzkrise und wettbewerbsfeindliche Bestimmungen, um nur einige zu nennen. Es besteht aber Grund zu der Annahme, dass die Produktivität in den kommenden Jahren zunimmt, wenn neue Technologien die Effizienz steigern. Dahingegen könnte sie durch andere Faktoren, einschließlich einer potenziellen Narbenbildung infolge der Corona-Pandemie, zusätzlich belastet werden. Wenn man diese maßgeblichen Entwicklungen bedenkt, fallen die Folgen des Brexit für die Produktivität wohl kaum ins Gewicht.

Wachstumsschub

Wie in unserem jüngsten Konjunkturausblick erläutert, rechnen wir im laufenden Jahr mit einer kräftigen Erholung der weltweiten Produktion und Nachfrage. Für Großbritannien bedeutet dies, dass die Wirtschaftsaktivität im Anschluss an einen Winter und einen Frühlingsbeginn mit zahlreichen Unterbrechungen ab dem zweiten Quartal 2021 wieder Fahrt aufnehmen sollte, angetrieben durch die großflächigeren Impfkampagnen und die anhaltende fiskal- und geldpolitische Unterstützung. Zugleich ist es unwahrscheinlich, dass sie vor 2022 auf das vor der Covid-Krise erreichte Niveau zurückkehren wird.

Der Brexit birgt einige Risiken für diesen Ausblick. Wie bereits erwähnt, ist eines davon ein „Handelsstreit im Dienstleistungssektor“, der sich in den künftigen Verhandlungen zwischen Großbritannien und der EU materialisieren und größere Handelshemmnisse mit sich bringen könnte. Ein weiteres Risiko ist politischer Natur, da der Brexit möglicherweise den nationalistischen Druck in Schottland erhöht. Fürs Erste sind diese beiden Risiken in unseren Augen jedoch begrenzt.

Ein ausschlaggebender Faktor ist dagegen die Fiskalpolitik. Bislang nahm sie die Rolle eines wichtigen Stabilisators in Zeiten der Pandemie ein, worin sie durch die geldpolitische Hilfestellung der britischen Notenbank unterstützt wurde. Wir sehen nach wie vor gewisses Aufwärtspotenzial, wenn die Fiskalpolitik die britische Wirtschaft in den kommenden Jahren weiter ankurbelt – vielleicht stärker als in den anderen europäischen Staaten, aber weniger als in den USA –, da die britische Regierung auf Infrastrukturinvestitionen und andere Projekte zurückgreift, die den konservativen Wahlkreisen im Norden stärker zugutekommen sollten. Auch wenn es aufgrund der umfangreichen Kosten der pandemiebezogenen Notfallprogramme zaghafte Anzeichen einer Ermüdung der Fiskalpolitik gibt, halten wir es für unwahrscheinlich, dass Großbritannien ähnliche Sparmaßnahmen ergreifen wird wie nach der Finanzkrise von 2008–2009.

Anlagekosequenzen

Weit ab von den massiven Marktschwankungen, die in unmittelbarer Folge des Referendums von 2016 auftraten, hatte das Austrittsabkommen lediglich eine moderate Neubewertung der Vermögenswerte zur Folge. Auch wenn die Brexit-bedingte Risikoprämie nun weitgehend Geschichte ist, sehen wir nach wie vor Chancen.

Wir präferieren weiterhin Engagements mit Bezug zum Wohnungsmarkt, wie etwa mit Wohnimmobilien besicherte Verbriefungen (RMBS) aus Großbritannien, sowie britische Banken, die ihre Bilanzen im Lauf der vergangen Jahre saniert haben. Auf mittlere Sicht halten wir darüber hinaus eine weitere Aufwertung des Pfund Sterling für möglich. Was die Duration betrifft, dürfte das Umfeld für britische Staatsanleihen in den nächsten Jahren von Renditen geprägt sein, die sich in einer relativ festen Bandbreite bewegen. Ganz allgemein gilt, dass nicht mit dem Brexit verbundene Themen, darunter die Erholung von der Corona-Pandemie, die Fiskalpolitik, die Produktivitätsentwicklung und das globale Marktumfeld, von größerer Bedeutung für die Märkte und die Anleger sein werden als jedwede laufende Diskussion über hypothetische Brexit-Bestimmungen.

Weitere Einblicke in die Aussichten für die Weltwirtschaft und deren Konsequenzen für die Anleger erhalten Sie in unserem Konjunkturausblick „Verhaltener Optimismus für die Weltwirtschaft“ vom Januar 2021.

Peder Beck-Friis ist Portfoliomanager mit Schwerpunkt globale makroökonomische Trends, und Ketish Pothalingam ist Portfoliomanager mit Schwerpunkt britische Unternehmensanleihen. Sie verfassen regelmäßige Beiträge für den PIMCO-Blog.